本文轉自42號車庫 文| Chris Zheng

蔚來 2018 年財報公布后，股價大跌。對于華爾街來說，這一季蔚來有著諸多利空因素，但很多財經媒體都認為這一條才是最大的利空：上海工廠建設終止。

蔚來上海工廠建設終止，這是個壞消息嗎？

蔚來上海工廠進擊

2018 年 2 月 7 日，上海市嘉定區(qū)本地媒體《嘉定報》首次報道了蔚來整車基地將落戶嘉定外岡鎮(zhèn)，規(guī)劃土地 800 畝。蔚來發(fā)言人回應稱：「外岡將成為蔚來繼合肥基地后的第二個工廠，更多信息目前不方便對外披露?！惯@是蔚來上海工廠項目第一次公開見諸于報端。

隨后的媒體報道中，我們了解到關于這座工廠的更多信息：工廠將于 2018 年年中動工，位于外岡高新科技園區(qū)西側，定位符合乘用車生產資質要求的標桿工廠。

從時間上判斷，蔚來江淮工廠從打下第一根樁到產線完全跑通，歷時 13 個月。按照這個效率和蔚來每年一款新車上市的產品節(jié)奏，上海工廠投產 ES6 不是不可能，但時間表已經相當緊張。

2018 年 5 月 8 日，江淮發(fā)布公告稱，經過蔚來和江淮的初步協(xié)商，蔚來第二款車型蔚來 ES6 將繼續(xù)由江淮負責生產。

事實上直到 2018 年 Q4，蔚來仍然在堅持籌備上海工廠的建設規(guī)劃。

9 月 12 日，蔚來在紐交所正式上市，同期披露的 IPO 文件詳細介紹了蔚來對于上海工廠的訴求。

具體來說，蔚來江淮工廠將承擔 ES8 和 ES6 的生產職能，而蔚來上海工廠是江淮工廠的「補充」，將會投產蔚來首款轎車 ET7 及后續(xù)車型。蔚來希望在未來兩到三年內拿到生產資質并拿到新能源積分。此外，蔚來希望通過上海工廠保證優(yōu)秀的質量控制標準、實現制造成本的降低。

在后續(xù)的文件中，蔚來進一步說明上海工廠已經拿到了上海市政府在資金、稅收、工廠建設及用地方面的優(yōu)惠政策。

考慮到 8 月初提交的 IPO 文件已經明確提到上海工廠已經處于施工狀態(tài)，后續(xù)追加投資的用途也就不言自明了。

10 月 27 日，上海舉辦了外資大項目簽約儀式，官方表述是「蔚來汽車將在嘉定區(qū)增資166.6 億元人民幣，加大電動化、智能化、網聯化、輕量化領域的研發(fā)投入」。

這是蔚來最后一次公開蔚來上海工廠的進度。

隨后的情況急轉直下。

特斯拉干掉了蔚來？

許多媒體報道都將蔚來工廠停建指向特斯拉上海超級工廠的破土動工，這個說法的源頭是國家發(fā)改委頒布的《汽車產業(yè)投資管理規(guī)定》。

2018 年 12 月 10 日，發(fā)改委公布了《汽車產業(yè)投資管理規(guī)定》，性規(guī)定將于 2019 年 1 月 10 日施行。

《規(guī)定》將純電動汽車投資項目和生產資質的批復權限下放到地方，同時在第四章第十七條提出了一條非?？量痰囊?guī)定：

新建獨立純電動汽車企業(yè)投資項目（含現有汽車企業(yè)跨乘用車、商用車類別建設純電動汽車生產能力）所在省份，應符合以下條件：

上兩個年度汽車產能利用率均高于同產品類別行業(yè)平均水平；現有新建獨立同產品類別純電動汽車企業(yè)投資項目均已建成且年產量達到建設規(guī)模。

你可以這么解讀：上海工廠項目，有特斯拉沒蔚來，有蔚來沒特斯拉。

我們再來捋一遍時間線，會發(fā)現《規(guī)定》出臺前后的事態(tài)走向有著相當大的迷惑性，讓人很容易得出「特斯拉干掉了蔚來」的錯誤結論。

2018 年 6 月 6 日，特斯拉中國超級工廠政府談判負責人、全球銷售與服務副總裁任宇翔出席了特斯拉 2018 年度股東大會，這是一個信號：特斯拉在華建廠計劃正在取得進展。Elon 的說法也印證了我們的判斷：特斯拉正在與各級政府就建廠的部分細節(jié)做最后的談判，具體計劃最快將于 7 月公布。

2018 年 8 月 14 日，蔚來提交 IPO 招股書。文件中披露蔚來上海工廠已經處于施工狀態(tài)。

2018 年 10 月 17 日，特斯拉與上海市規(guī)劃與國土資源管理局簽訂《土地出讓合同》，特斯拉獲批超 1200 畝、逾 86 萬平米的土地規(guī)模。

2018 年 10 月 27 日，蔚來增資 166.6 億上海工廠項目。

注意，截至目前，兩家公司仍在同一座城市并駕齊驅地推進著兩座工廠投資項目。

2018 年 12 月 10 日，「一城不容兩廠」的《規(guī)定》出臺。

2019 年 1 月 7 日，特斯拉上海超級工廠舉行了開工儀式，特斯拉 CEO Elon Musk、上海市委副書記、市長應勇、市政府、工信部、國家發(fā)改委的領導一同出席了開工儀式。

結論變得清晰：特斯拉作為世界級的智能電動汽車領導者被當局重視引進，而新造車軍團的領頭羊蔚來被迫做出讓步，就此被擠出了上海。是這么回事嗎？

蔚來的調整

我們回過頭看蔚來工廠的披露時間：2018 年 2 月，NIO Day 結束不久，蔚來 ES8 的訂單紛至沓來又尚未展開交付，蔚來服務團隊也尚未投入運營，蔚來正處于前景一片大好又資金充沛的階段。

而在整個 2018 年，雖然維持前期的服務水平（為保證體驗，需保證一定程度的冗余團隊配置）讓蔚來出現了較大規(guī)模的虧損，但蔚來也是唯一一個銷量過萬、均價超 40 萬的中國豪華汽車品牌。更關鍵的是， 第四季度的財報數據顯示，蔚來毛利率已經轉正。

這意味著如果蔚來志在做一家目光長遠，致力于構筑閉關優(yōu)質用戶體驗護城河的公司，那么可預見的虧損已經不再是值得討論的問題，而 Q4 毛利率轉正已經驗證了蔚來的商業(yè)能力。

但到了 2019 年 1 月，情況出現了變化。我們知道，2018 年 12 月的 NIO Day，蔚來推出了 ES6。

特斯拉 Model 3 發(fā)布后，Elon Musk 曾親自撰文介紹了 Model S 和 Model 3 在產品定位、功能參數、空間等方面的差異，同時特斯拉陸續(xù)停產了 Model S 60/75D 等車型，以進一步明確產品線的區(qū)隔。

蔚來面臨著同樣的煩惱，在 ES6 發(fā)布后，會對一些購車需求不那么強烈的 ES8 預訂用戶產生分流。如果考慮到 ES6 上的一些顯著改進，這種分流作用會更加明顯。

再加上蔚來管理層提到的春節(jié)和元旦假期因素、補貼政策因素，蔚來在 1 月和 2 月的銷量，就像蔚來 CFO 謝東螢說的，交付量出現「高于預期的環(huán)比下降」。

蔚來的現金流開始承壓。

在 1 月份交付了 1805 輛后，蔚來于 2 月 4 日發(fā)行了總額 6.5 億美元、年利率 4.50%、 2024 年到期的可轉換優(yōu)先債券。

蔚來需要重新看待上海工廠投資項目。

另一方面，蔚來江淮工廠的設計產能為 10 萬輛/年，具備可擴展性，可以提升至 15 萬輛/年。如果蔚來和江淮的合作出于中國汽車工廠存在的產能過?？紤]，那么江淮工廠下線 10000+ 輛 ES8 的當口籌備上海工廠的合理性又在哪里？尤其當現金流吃緊的時候，選擇將 ET7 繼續(xù)交由江淮生產是更加合乎邏輯的做法。

根據李斌的說法，蔚來和江淮已經確定第三款車 ET7 仍將交由江淮制造。

此外，政策的轉向徹底「封死」了上海工廠項目。

前面已經提到，按照 IPO 文件里的說法，蔚來上海工廠的訴求一共三條：

取得生產資質拿到新能源積分保證優(yōu)秀的質量控制標準、實現制造成本的降低

在財報會議上，李斌針對工廠項目解釋稱：

在去年十一月份的時候，中國工信部出臺了一個很重要的文件，第一次非常明確的指出汽車研發(fā)企業(yè)以及現有的制造企業(yè)可以允許進行合作制造。也就是說蔚來和 JAC(江淮汽車)的合作模式，在大方向上來講是中國鼓勵合作創(chuàng)新的一種模式。

對于蔚來的好處是，將來的補貼和排放積分，不需要通過 JAC 轉給我們，而是可以直接和政府部門申請。另一方面，我們可以以獨立汽車公司的形式去進行產品的管理，對公司來說是具有長遠戰(zhàn)略意義的。

這就意味著蔚來去年的兩大訴求今天已經不再成立。

考慮到上海工廠投資項目推進已有時日，蔚來的調整當然要付出一些小的代價。但總體來看，暫緩第二工廠、開源節(jié)流提升效率是更加合理的選擇。

正如蔚來財務副總裁汪東寧說的，上海工廠項目終止「從短期上確實是會對資本支出有些許影響，但是從長期來看這一戰(zhàn)略調整是會給我們帶來更高資產回報率的。」