作者|中國(guó)人民銀行辦公廳黨總支理論學(xué)習(xí)中心組

文章|《中國(guó)金融》2019年第5期

2003年以來(lái)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新一輪上升周期，國(guó)際收支保持較大規(guī)模順差，大量外匯流入境內(nèi)，這段時(shí)期人民銀行主要通過(guò)購(gòu)買外匯特別是購(gòu)買美元的方式投放基礎(chǔ)貨幣，同時(shí)積累了較大規(guī)模的外匯儲(chǔ)備。有觀點(diǎn)認(rèn)為，因?yàn)槿嗣駧呕A(chǔ)貨幣發(fā)行與美元資金的流入和外匯儲(chǔ)備的增加相掛鉤，我國(guó)信用擴(kuò)張受制于美元，導(dǎo)致貨幣主權(quán)的旁落，是目前經(jīng)濟(jì)金融陷入困境的主因。

我們認(rèn)為，貨幣主權(quán)是一國(guó)決定貨幣調(diào)控和金融改革發(fā)展的自主權(quán)；在基礎(chǔ)貨幣發(fā)行上，一國(guó)的貨幣主權(quán)體現(xiàn)為自主選擇貨幣發(fā)行方式的權(quán)力，具體選擇何種發(fā)行方式則服從國(guó)家經(jīng)濟(jì)金融整體利益。2003～2013年，人民銀行主要通過(guò)購(gòu)買美元的方式投放基礎(chǔ)貨幣，是在特定發(fā)展階段、服從國(guó)家總體戰(zhàn)略的主動(dòng)選擇，對(duì)于延長(zhǎng)我國(guó)戰(zhàn)略機(jī)遇期、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展具有重大意義，充分體現(xiàn)了我國(guó)不畏外部施壓人民幣升值、堅(jiān)持以我為主的貨幣主權(quán)。

貨幣主權(quán)體現(xiàn)為自主選擇權(quán)，而非某種特定形式

在信用貨幣條件下，貨幣發(fā)行被國(guó)家壟斷，具有明顯的主權(quán)屬性。目前，貨幣主權(quán)沒(méi)有公認(rèn)的定義，也缺乏專業(yè)研究支撐。參照外交、領(lǐng)土等主權(quán)的定義，貨幣主權(quán)可以理解為，一國(guó)決定貨幣調(diào)控和金融改革發(fā)展的自主權(quán)。貨幣主權(quán)旁落可以理解為，當(dāng)一國(guó)迫于他國(guó)或國(guó)際組織壓力，被迫出讓一部分貨幣發(fā)行、貨幣制度選擇等權(quán)力的情形。比如，上世紀(jì)80年代后期，為獲得國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的資金援助，阿根廷政府被迫接受執(zhí)行緊縮貨幣政策和大幅度對(duì)外開(kāi)放金融體系等附加條款。

相比之下，我國(guó)一直控制著人民幣的發(fā)行，2003年前后也沒(méi)有出現(xiàn)受外部壓力、被迫出讓貨幣主權(quán)的事件，不存在所謂自此以后貨幣發(fā)行權(quán)旁落的問(wèn)題。

在基礎(chǔ)貨幣發(fā)行問(wèn)題上，一國(guó)貨幣主權(quán)同樣體現(xiàn)在貨幣發(fā)行方式的自主選擇權(quán)上，而不是某種具體發(fā)行方式上。有些國(guó)家或地區(qū)出于自身整體利益考慮，選擇主動(dòng)出讓一部分貨幣主權(quán)。比如，歐元區(qū)各國(guó)取消本國(guó)主權(quán)貨幣，統(tǒng)一使用歐元，貨幣發(fā)行權(quán)由歐洲中央銀行統(tǒng)一實(shí)施；中國(guó)香港地區(qū)實(shí)行聯(lián)系匯率制度，港元的發(fā)行、利率等基本盯住美元。這些是主動(dòng)選擇的結(jié)果，目的在于實(shí)現(xiàn)本國(guó)和本地區(qū)利益最大化，不同于典型意義上的貨幣主權(quán)旁落。

我國(guó)基礎(chǔ)貨幣發(fā)行方式始終服務(wù)于國(guó)家整體利益，并取得重大成效

2003年以來(lái)人民幣基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行方式，是從經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)實(shí)需求出發(fā)作出的主動(dòng)選擇，始終服務(wù)于國(guó)家整體利益，并取得重大成效。

一是基礎(chǔ)貨幣發(fā)行始終服從服務(wù)于國(guó)家改革發(fā)展大局。2002年下半年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)擺脫亞洲金融危機(jī)沖擊影響，開(kāi)始一輪新的上升周期，經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目呈現(xiàn)持續(xù)大幅“雙順差”格局，美元流入相應(yīng)增加，外匯市場(chǎng)上美元兌換人民幣的需求顯著增加。此時(shí)，如果任由市場(chǎng)供求決定，人民幣匯率將快速大幅升值，這將對(duì)我國(guó)出口增長(zhǎng)和吸引外資造成沖擊。為給外向型企業(yè)爭(zhēng)取調(diào)整時(shí)間，延長(zhǎng)我國(guó)戰(zhàn)略機(jī)遇期，人民銀行在外匯市場(chǎng)上持續(xù)買入美元，吐出相應(yīng)的人民幣基礎(chǔ)貨幣，實(shí)現(xiàn)了人民幣匯率主動(dòng)、漸進(jìn)、可控的升值。在此過(guò)程中，美國(guó)不斷向我國(guó)施壓，要求人民幣加快升值。在此背景下，人民銀行堅(jiān)持根據(jù)國(guó)內(nèi)改革和發(fā)展的需要，決定基礎(chǔ)貨幣的投放及匯率改革的方式、內(nèi)容和時(shí)機(jī)，正體現(xiàn)了我國(guó)牢牢把握著貨幣主權(quán)。

二是購(gòu)匯投放基礎(chǔ)貨幣并未導(dǎo)致我國(guó)信用過(guò)度擴(kuò)張。人民銀行在購(gòu)買美元、吐出人民幣的同時(shí)，通過(guò)提高存款準(zhǔn)備金率、發(fā)行央行票據(jù)等方式，凍結(jié)或回收了一部分被動(dòng)投放的人民幣基礎(chǔ)貨幣，使得貨幣信貸增長(zhǎng)與本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要基本適應(yīng)。比如，2003～2012年，盡管外匯儲(chǔ)備年均增長(zhǎng)近40%，但M2平均增長(zhǎng)仍控制在17%左右。特別是，在外匯儲(chǔ)備快速積累的2003～2007年，人民銀行先后15次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，對(duì)沖了外匯占款所投放流動(dòng)性的大約80%。2011年，人民銀行引入差別存款準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，加強(qiáng)宏觀審慎管理，人民幣貸款增速逐步由國(guó)際金融危機(jī)期間的偏高水平回歸常態(tài)并保持平穩(wěn)，M2增速也相應(yīng)由2010年末的19.7%回落至2015年末的13.3%，到2018年12月末，則進(jìn)一步下降至8.1%。在很大程度上確保了貨幣主權(quán)的獨(dú)立性。

三是匯率改革有效拓展了貨幣政策自主空間。根據(jù)“不可能三角”理論，在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)中，提高匯率彈性能夠增加貨幣政策的自主性。面對(duì)外匯市場(chǎng)的趨勢(shì)性變化，人民銀行堅(jiān)持市場(chǎng)化導(dǎo)向，于2005年7月啟動(dòng)人民幣匯率形成機(jī)制改革，主動(dòng)與美元適當(dāng)“脫鉤”，在12年時(shí)間里人民幣對(duì)美元升值25%，雙邊匯率日浮動(dòng)區(qū)間逐步擴(kuò)大到2%，同時(shí)逐步退出常態(tài)化干預(yù)，人民幣對(duì)美元匯率實(shí)現(xiàn)雙向浮動(dòng)。得益于此次“匯改”的順利推進(jìn)，這段時(shí)期我國(guó)貨幣政策調(diào)控框架也逐步由以數(shù)量型為主向以價(jià)格型為主轉(zhuǎn)型，貨幣政策工具體系不斷豐富完善，調(diào)控的靈活性和主動(dòng)性明顯提升。

四是貨幣政策有力促進(jìn)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融取得跨越式發(fā)展。2003～2013年這十年，是人民銀行購(gòu)買外匯最多的十年，也是我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的表現(xiàn)明顯優(yōu)于主要發(fā)達(dá)國(guó)家和其他新興經(jīng)濟(jì)體的時(shí)期，證明貨幣政策總體上是成功的。在經(jīng)濟(jì)層面，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)年均超過(guò)10%，GDP從2003年的13.74萬(wàn)億元增長(zhǎng)到2013年的59.52萬(wàn)億元，在世界的排名從第六位上升到第二位，同時(shí)物價(jià)相對(duì)平穩(wěn)，就業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)，國(guó)際收支趨于平衡。在金融層面，金融業(yè)綜合實(shí)力顯著增強(qiáng)，成功抵御了2008年國(guó)際金融危機(jī)沖擊及其深化影響，金融機(jī)構(gòu)首次進(jìn)入全球系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)名單，資本市場(chǎng)規(guī)模列世界第二位。

2014年以來(lái)，隨著外匯流入放緩甚至轉(zhuǎn)為外匯流出壓力，人民銀行已基本不再通過(guò)購(gòu)買美元的方式投放人民幣基礎(chǔ)貨幣，此時(shí)經(jīng)濟(jì)增速反而有所趨緩。這也說(shuō)明，認(rèn)為以購(gòu)買美元發(fā)行人民幣基礎(chǔ)貨幣是目前經(jīng)濟(jì)金融陷入困境主因的說(shuō)法，是沒(méi)有事實(shí)根據(jù)的。

觀眾觀看中國(guó)人民銀行早期成立和發(fā)展的史料展覽。中新社記者  賈天勇 攝