【文/觀察者網(wǎng)專欄作者 江宇舟】

圍繞著香港長江和記實業(yè)（下文簡稱“長和”）向貝萊德出售全球港口的事件，輿情愈演愈烈，此時出現(xiàn)了一種觀點，覺得提倡“鐵骨錚錚”是拿棍子打人，企業(yè)經(jīng)營自有其規(guī)律，應(yīng)當“在商言商”，不要將正常的商業(yè)行為泛政治化。

那么，事實真是如此嗎？

這幾天我已經(jīng)看到一系列論證“鐵骨錚錚”與“在商言商”關(guān)系的文章，我想先從“在商言商”開始說起，借著長和自己多年來的開口，看看這筆交易真的符合“在商言商”嗎？

一、出售本就違反了“在商言商”

這些天論證“在商言商”的文章很多，可是很遺憾，除了一小部分引用了長和零星財務(wù)數(shù)據(jù)以外，絕大多數(shù)居然對此繞道而行，更不用說結(jié)合長和近年的業(yè)績報告與投資者大會信息發(fā)布，去完整復(fù)盤長和對自家港運業(yè)務(wù)的理解。

既然是“在商言商”，怎能不先看看這個“商”一直以來是怎么“言”的呢？

如果按長和所說，此次交易是公司全球業(yè)務(wù)重組的一部分，是一場“純商業(yè)行為”。那么，如此重大的重組，之前是應(yīng)該有蛛絲馬跡的。不說近年全球港口的“買買買”，當年曾奠定長和如今港運業(yè)務(wù)、以及李老先生“超人”之名的和記黃埔收購案，又曾經(jīng)歷過怎樣的一番曲折。

然而，這次，我們沒有看到類似的跡象，仿佛真是一場從天而降的并購。

在長和公司官網(wǎng)簡介與歷年年報上，始終在強調(diào)自己是全球港運業(yè)務(wù)的領(lǐng)導(dǎo)者，自豪之情溢于言表。即使客觀現(xiàn)實是隨著同業(yè)競爭加劇與競爭對手收并購，導(dǎo)致長和在港運業(yè)務(wù)的規(guī)模上排名跌出全球前十，但這只是相對規(guī)模的縮小，公司港運業(yè)務(wù)的效益依然是穩(wěn)步增長的，尤其是新出爐的2024年業(yè)績報告，勢頭之良好是近年之最。用長和自己在過往年報中的評價是：“港口部門之貢獻穩(wěn)定。”

以十年周期去統(tǒng)計長和港運業(yè)務(wù)，其收入、效益占集團比重（左圖），以及泊位數(shù)、吞吐量（右圖）都呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的態(tài)勢。圖片來源：根據(jù)長和近十年年報自制

即使在2022-2023年面對疫情干擾和市場需求下滑影響，長和吞吐量出現(xiàn)階段性下滑（如上圖），引發(fā)一部分投資者疑慮時，長和也沒有表現(xiàn)出任何放棄港運業(yè)務(wù)的姿態(tài)，它在2023年主動解釋了業(yè)務(wù)增長承壓的原因，并給出了貨運量有望回升的樂觀預(yù)期。

李澤鉅先生在連續(xù)兩年的投資者會議上對此都有過細致的闡述，在2023年他指出長和自己的港口營運“算是挺好的”，雖然吞吐量下跌了，但是“貨柜碼頭的箱停在碼頭時間長了，倉的租也上升了”，整體增長依然能夠保障，且未來還將在墨西哥、埃及、泰國等新興市場每年穩(wěn)定釋放5%的產(chǎn)能，不同港口的服務(wù)還能相輔相成，“物流物業(yè)都會增加貢獻”。

就在此時，長和剛剛宣布，將斥資7億美元用于埃及兩個港口項目的投資，其中包括了亞歷山大港的全新貨柜碼頭。同年，長和還與沙特東部省的薩勒曼國王能源園區(qū)簽訂了經(jīng)營權(quán)協(xié)議，計劃在那里開發(fā)保稅國際陸港及物流區(qū)。

到2024年，李澤鉅又表示，長和的港口多元化網(wǎng)絡(luò)和地域分布策略，使自己能夠平衡不同地區(qū)的變化，從而保持業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性和增長性。對于未來的業(yè)務(wù)布局，尤其是面向高潛力市場，他強調(diào)，公司正積極“擴大投資，加速發(fā)展”。

長和不僅是這么說，更是這么做的，實實在在的功夫做到了平時。長和對港口運維能力的可持續(xù)提升，付出了大量投入，作業(yè)效率在行業(yè)是有口皆碑，這是一項需要持之以恒的“精工出細活”。

不僅一以貫之，而且與時俱進，長和在2023年年報中就承諾：“今后新增之移動及固定機器將全電動化或以其他潔凈能源輔助驅(qū)動。”2024年中報披露，港口部門的《設(shè)備電動化指令》已于2024年1月強制生效，未來“所有新采購或更換之碼頭設(shè)備或卡車均必須以電力驅(qū)動”。

做過投資的朋友都知道，重資產(chǎn)企業(yè)正在大面積進行基礎(chǔ)設(shè)施更換的節(jié)點，是非常敏感的，貿(mào)然拋售可能將導(dǎo)致前期投資都成為“沉沒成本”。

可以說，直到2025年3月5日之前，沒有任何跡象顯示，長和將放棄自己的港運業(yè)務(wù)。

而且港運業(yè)務(wù)有沒有前途？最近還有個足以交叉驗證的案例，就在3月17日，巴菲特旗下的伯克希爾-哈撒韋公司又增持了日本五家主要貿(mào)易公司的股份，這些公司里不乏深度參與港口運維、數(shù)字化升級和新型船舶建造的。

此時就有辯護者舉證，長和跨國運營太辛苦，賣掉了不賺錢的海外港，專注經(jīng)營國內(nèi)。

這樣的觀點同樣不成立，一是“太辛苦”本身就有待商榷，企業(yè)的新陳代謝與人是不一樣的，半個多世紀走過來都“不辛苦”，如今反倒“辛苦”了，更何況長和對港運的支持，上文已經(jīng)充分列舉其生機勃勃、雄圖遠多于疲態(tài)。

至于海外港與境內(nèi)港哪個更賺錢的問題，我們不否認境內(nèi)港至今效益確實還很突出，但如果從時間軸橫向比較，就會發(fā)現(xiàn)，其實海外業(yè)務(wù)的效益在上升，境內(nèi)港反而在下降。

2015-2023年長和名下各港口的EBITDA/收入對比。圖表來源：作者自制

更何況，境內(nèi)港的營收和吞吐量分別占全板塊的4.3%和15.3%，即使假設(shè)和記港口信托所有業(yè)務(wù)都在境內(nèi)，相加后也不過10%和40%，一旦境外港運業(yè)務(wù)消失，整個板塊不僅是業(yè)務(wù)缺失大半，規(guī)模效應(yīng)也將遭受沖擊。

這時候，我就看到有人來論證了，說是貝萊德可能許以長和厚利，190億美元是多么大一筆金額，已經(jīng)逼近長和自身的市值，相對于EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）則是13倍的估值，已經(jīng)高于同業(yè)好幾個點了。

然后我一看他的估值依據(jù)：A股、港股……連老外最近都在不斷發(fā)文，吐槽咱這幾個交易市場的資產(chǎn)被嚴重低估。

此時但凡稍稍睜眼看世界，就能知道西方輿論正在彈冠相慶，美國的主流媒體們引述了行業(yè)期刊《基礎(chǔ)設(shè)施投資者》報道，布魯克菲爾德（Brookfield）正在尋求將英國PD Ports的估值提高到EBITDA的20倍。波蘭和加利福尼亞的類似交易市盈率超過16倍。

可以說，即使按照最新的這些案例，貝萊德開給長和的價格也難言競爭力。

綜上，無論是從經(jīng)營邏輯，還是銷售邏輯，都很難想象這是“在商言商”原則下能夠做出的決策，更何況，如此重大的資產(chǎn)出讓，決策周期居然還如此之短。

在相關(guān)報道中，西方媒體不約而同稱貝萊德取得了“bargain berth”——廉價的、打折的、抄底的泊位，這一個bargain，仿佛讓我聽到了滿屏的嘲笑，也看得到自己的心在滴血。

路透社這樣的媒體還毫不顧忌地給出分析：此次貝萊德拿到這樣“明顯的折扣”，可能是地緣政治壓力所致。

緊接著就開始吹噓：“貝萊德在全球擁有廣泛的政府和投資關(guān)系，這將使其能夠達成其他公司無法完成的基礎(chǔ)設(shè)施交易。”

該報道的結(jié)尾非常露骨：“在新的世界秩序中，一些人將獲得戰(zhàn)術(shù)優(yōu)勢，而另一些人則會成為犧牲品?！币讶坏靡馔?。

好好看看吧，這才是別人家的“在商言商”。