北美時(shí)間4月22日， 美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）主席克萊頓（Jay Clayton）在接受媒體采訪時(shí)稱(chēng)，“現(xiàn)在是機(jī)構(gòu)投資者審查、重新平衡和評(píng)估其投資組合的時(shí)候。我們要提醒大家，當(dāng)你看到新興市場(chǎng)發(fā)行者披露信息時(shí)，它雖然看起來(lái)就像是美國(guó)本土發(fā)行者的報(bào)告，但這不是同一類(lèi)投資?！彼毖燥L(fēng)險(xiǎn)是不同的，且難以察覺(jué)。

SEC主席親自上電視“懟”中概股，美國(guó)匯盛金融首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳凱豐稱(chēng)這是“有史以來(lái)第一次”，大家如果嗅覺(jué)靈敏，可以想象這個(gè)屬于提前警告，下一步可能是很多公司股票會(huì)被調(diào)查，似乎暴風(fēng)雨來(lái)臨前的寧?kù)o。

據(jù)第一財(cái)經(jīng)報(bào)道，就在同一周，克萊頓、美國(guó)上市公司會(huì)計(jì)監(jiān)督委員會(huì)（PCAOB）主席 William Duhnke III（威廉·杜恩克三世）以及SEC 首席會(huì)計(jì)師 Sagar Teotia（薩加爾 西奧蒂亞）等多位官員聯(lián)名發(fā)布警告投資者文件，指出投資者在市場(chǎng)動(dòng)蕩后進(jìn)行投資組合再平衡時(shí)，由于新興市場(chǎng)投資存在信息披露不完整或存在誤導(dǎo)性的風(fēng)險(xiǎn)、在投資者利益受到損害的情況下獲得追索權(quán)的機(jī)會(huì)甚微，新興市場(chǎng)上市公司和美國(guó)公司在信息披露、證券報(bào)價(jià)和其他以投資者為導(dǎo)向的信息中仍然存在不對(duì)稱(chēng)性等風(fēng)險(xiǎn)。

實(shí)際上，PCAOB也并非第一次對(duì)中概股的審計(jì)提出加嚴(yán)要求，有觀點(diǎn)認(rèn)為，美國(guó)相關(guān)監(jiān)管此舉或許與近期集中爆發(fā)的中概股業(yè)績(jī)被質(zhì)疑，以及瑞幸自曝?cái)?shù)據(jù)作假有直接關(guān)系。

“從4月份以來(lái)，中概股被做空、數(shù)據(jù)暴雷、集體訴訟都空前的集中?！北本┖驴〔蓭熓聞?wù)所主任律師郝俊波在接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪時(shí)表示，中概股被訴訟并不是今年才發(fā)生，而是一個(gè)持續(xù)的情況，但數(shù)量并不算多?！叭鹦铱Х鹊氖录涨暗膰?yán)重，激化了市場(chǎng)情緒，因?yàn)橐郧吧鲜泄咀疃嗍潜蛔隹?，還沒(méi)有發(fā)生過(guò)公開(kāi)確認(rèn)高管直接參與作假的情形?！?

SEC接連點(diǎn)名新興市場(chǎng)

SEC本周二發(fā)布了一則聲明，稱(chēng)PCAOB在中國(guó)無(wú)法檢查審計(jì)工作文件的情況仍在繼續(xù)。

聲明直言在過(guò)去幾十年中，美國(guó)投資者的投資組合越來(lái)越多地投資于總部設(shè)在新興市場(chǎng)的公司，或在新興市場(chǎng)有重要業(yè)務(wù)的公司。這一風(fēng)險(xiǎn)敞口包括對(duì)美國(guó)發(fā)行者和外國(guó)私人發(fā)行者(“FPIs”)的投資，這些發(fā)行者或位于新興市場(chǎng)，或在新興市場(chǎng)有重要業(yè)務(wù)。在此期間，中國(guó)已成長(zhǎng)為最大的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體和世界第二大經(jīng)濟(jì)體。

聲明指出，SEC的使命有三：保護(hù)投資者；維護(hù)市場(chǎng)完整性，促進(jìn)資本形成；確保投資者和其他市場(chǎng)參與者能夠獲得高質(zhì)量、可靠的信息披露，包括財(cái)務(wù)報(bào)告是促進(jìn)上述各項(xiàng)目標(biāo)努力的核心。

然而，SEC認(rèn)為其在新興市場(chǎng)推廣和執(zhí)行這些標(biāo)準(zhǔn)的能力有限，在很大程度上取決于地方監(jiān)管當(dāng)局的行動(dòng)，而地方監(jiān)管當(dāng)局的行動(dòng)又受到這些市場(chǎng)國(guó)家或地區(qū)政策考慮的制約。因此，與美國(guó)本土公司相比，在包括中國(guó)在內(nèi)的許多新興市場(chǎng)，披露不完整或誤導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)要大得多，而且在投資者受到損害的情況下，獲得追索權(quán)的機(jī)會(huì)也要小得多?！斑@種顯著的不對(duì)稱(chēng)性即使披露也成立，價(jià)格報(bào)價(jià)和其他面向投資者的信息通常以與美國(guó)本土公司基本相同的形式呈現(xiàn)。”

緊接著，SEC再次提出一個(gè)所謂的“遺留問(wèn)題”——PCAOB在中國(guó)無(wú)法檢查審計(jì)工作文件。SEC認(rèn)為，投資者和金融專(zhuān)業(yè)人士應(yīng)該考慮PCAOB無(wú)法在中國(guó)檢查注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的潛在風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)行人應(yīng)明確披露由此產(chǎn)生的重大風(fēng)險(xiǎn)。審核員應(yīng)在執(zhí)行質(zhì)量審核時(shí)實(shí)施適當(dāng)?shù)馁|(zhì)量控制。

問(wèn)責(zé)制是美國(guó)證券法的一個(gè)重要方面，對(duì)發(fā)行人和把關(guān)人來(lái)說(shuō)也是如此，其中包括個(gè)人問(wèn)責(zé)制。美國(guó)證券交易委員會(huì)、美國(guó)司法部(“DOJ”)和其他當(dāng)局在對(duì)非美國(guó)公民提起和執(zhí)行訴訟時(shí)經(jīng)常遇到很大的困難。“某些新興市場(chǎng)(包括中國(guó))的人員，包括公司董事和管理人員。發(fā)行人應(yīng)明確披露相關(guān)重大風(fēng)險(xiǎn)。”

SEC認(rèn)為，PCAOB無(wú)法檢查所認(rèn)可的相關(guān)注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的審計(jì)工作和執(zhí)行在中國(guó)的(包括香港,其審計(jì)客戶在華業(yè)務(wù))對(duì)美國(guó)報(bào)告公司的審計(jì)工作，投資者在投資審計(jì)機(jī)構(gòu)位于中國(guó)的公司時(shí)，應(yīng)了解PCAOB缺乏準(zhǔn)入渠道的潛在影響。而在中國(guó)有業(yè)務(wù)的發(fā)行人應(yīng)明確披露這些風(fēng)險(xiǎn)，包括將這些限制作為風(fēng)險(xiǎn)因素加以強(qiáng)調(diào)。

PCAOB和中概股的“舊賬”

梳理公開(kāi)信息可以發(fā)現(xiàn)，PCAOB對(duì)中概股發(fā)表“意見(jiàn)”不是第一次，SEC也多次發(fā)表聲明嚴(yán)查赴美上市公司。

2018年11月，克萊頓、SEC總會(huì)計(jì)師Wes Bricker（韋斯·布里克）和PCAOB主席威廉·杜恩克三世就《關(guān)于審計(jì)質(zhì)量和監(jiān)管獲取審計(jì)及其他國(guó)際信息的重要作用》發(fā)表聯(lián)合聲明，認(rèn)為在對(duì)赴美上市公司信息獲取方面的問(wèn)題依舊存在，而中國(guó)公司被著重點(diǎn)名。

該《聲明》稱(chēng)，當(dāng)前最重要的問(wèn)題之一，是PCAOB是否有能力檢查那些在PCAOB注冊(cè)過(guò)的中國(guó)會(huì)計(jì)師事務(wù)所做的審計(jì)工作和實(shí)際情況。這些會(huì)計(jì)師事務(wù)所主要包括審計(jì)在美上市中國(guó)企業(yè)的內(nèi)地會(huì)計(jì)師事務(wù)所，和那些幫助審計(jì)中國(guó)內(nèi)地業(yè)務(wù)的香港會(huì)計(jì)師事務(wù)所。

PCAOB是會(huì)計(jì)行業(yè)的自律性組織，也是一家私營(yíng)的非營(yíng)利性機(jī)構(gòu)，因薩班斯法案而建立。PCAOB有權(quán)制定或采納職業(yè)團(tuán)體建議的審計(jì)與相關(guān)鑒證準(zhǔn)則、質(zhì)量控制準(zhǔn)則以及職業(yè)道德準(zhǔn)則等。

PCAOB由不同會(huì)員事務(wù)所的會(huì)計(jì)師組成，PCAOB如認(rèn)為適當(dāng)，將與指定的、由會(huì)計(jì)專(zhuān)家組成的、負(fù)責(zé)制定準(zhǔn)則或提供咨詢意見(jiàn)的專(zhuān)業(yè)團(tuán)體保持密切合作，有權(quán)對(duì)這些團(tuán)體建議的準(zhǔn)則進(jìn)行補(bǔ)充、修改、廢除或否決。PCAOB須每年就準(zhǔn)則制定情況向SEC提交年度報(bào)告。而SEC將對(duì)PCAOB進(jìn)行監(jiān)管，包括委員會(huì)所制定的規(guī)則的認(rèn)定、標(biāo)準(zhǔn)和預(yù)算。

另一個(gè)被提及的重大挑戰(zhàn)是關(guān)于PCAOB審計(jì)檢查和信息的相關(guān)法律法規(guī)的使用。PCAOB一直在努力增加對(duì)中國(guó)審計(jì)工作文件的訪問(wèn)，但進(jìn)展緩慢。如果PCAOB不能對(duì)在美國(guó)上市的外資公司進(jìn)行審計(jì)檢查，這些公司的投資者便不能從PCAOB檢查中獲得有形的、提高投資質(zhì)量的信息。

實(shí)際上，已經(jīng)發(fā)生多起因會(huì)計(jì)信息披露引發(fā)的訴訟，PCAOB也隨后列出了了遭遇審計(jì)障礙公司的詳細(xì)清單，共計(jì)224余家，其中213家為中國(guó)公司。

好企業(yè)不怕查

2010年以來(lái)，美國(guó)市場(chǎng)已從次貸危機(jī)陰影中走出。但是受到美國(guó)渾水公司做空、監(jiān)管機(jī)構(gòu)審查等因素的影響，在美上市的中概股公司集體遭遇信任危機(jī)，東方紙業(yè)、綠諾科技、多元環(huán)球水務(wù)和中國(guó)高速傳媒這四家中概股企業(yè)在遭受做空后股價(jià)大跌，分別被交易所停牌或摘牌。

2020年1月31日，海外做空機(jī)構(gòu)渾水研究發(fā)布了瑞幸咖啡的做空?qǐng)?bào)告，之后4月2日瑞幸咖啡承認(rèn)財(cái)務(wù)造假，引發(fā)市場(chǎng)廣泛關(guān)注。此外，近期多家中概股被海外機(jī)構(gòu)做空，但并非所有的做空都被認(rèn)定為是“實(shí)錘”。

比如，瑞幸咖啡的做空機(jī)構(gòu)動(dòng)員了大量人力物力進(jìn)行了實(shí)地調(diào)研，所獲取數(shù)據(jù)具備較高的真實(shí)性，指出了公司的財(cái)務(wù)造假問(wèn)題，并最終被公司承認(rèn)；但類(lèi)似愛(ài)奇藝、跟誰(shuí)學(xué)的做空?qǐng)?bào)告，部分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源于互聯(lián)網(wǎng)等渠道，尚缺乏實(shí)地調(diào)研，且被公司堅(jiān)決否認(rèn)，真實(shí)性有待甄別。

“由于美股允許做空存在，做空機(jī)構(gòu)有非常強(qiáng)大的利益動(dòng)機(jī)去調(diào)查上市公司作假，這是市場(chǎng)規(guī)則之一，你如果真的作假，就可能是去給這些機(jī)構(gòu)送錢(qián)?！?郝俊波表示，不論是在中國(guó)上市還是在美國(guó)上市的公司，既然上市，就難以有“秘密”。有效且真實(shí)的數(shù)據(jù)公開(kāi)是對(duì)投資者負(fù)責(zé)，也是讓投資者來(lái)了解公司最有效的途徑。“好公司不怕查。”

從多家中概股被海外機(jī)構(gòu)做空以及被曝財(cái)務(wù)造假的情況，總結(jié)規(guī)律與經(jīng)驗(yàn)，這些公司往往存在高成長(zhǎng)性、關(guān)鍵數(shù)據(jù)難以證實(shí)或證偽、顯著高于同行的盈利水平、不同文件之間財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的差異性、管理層行為異動(dòng)等共性，因而成為海外做空機(jī)構(gòu)關(guān)注的焦點(diǎn)。

興業(yè)研究表示，被做空或被曝財(cái)務(wù)造假的中概股企業(yè)，以互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)類(lèi)、科技類(lèi)、2C消費(fèi)類(lèi)公司較多，具備高成長(zhǎng)性的特點(diǎn)，公司過(guò)往的歷史數(shù)據(jù)可參考性低，難以用來(lái)與現(xiàn)有數(shù)據(jù)做縱向?qū)Ρ?，?dǎo)致財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)具備較多難以解釋的謎團(tuán)。

此外，某些中概股提交給SEC的財(cái)報(bào)與其他文件中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有所差異，例如愛(ài)奇藝、跟誰(shuí)學(xué)向SEC提交的財(cái)報(bào)，與其招股說(shuō)明書(shū)或信用報(bào)告中的關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不同，被做空機(jī)構(gòu)關(guān)注。某些中概股企業(yè)的毛利率、凈利率等關(guān)鍵盈利數(shù)據(jù)顯著高于同行，被海外做空機(jī)構(gòu)重點(diǎn)關(guān)注，例如跟誰(shuí)學(xué)的毛利率顯著高于同行，與公司主業(yè)所體現(xiàn)的競(jìng)爭(zhēng)力不符。

而某些中概股的產(chǎn)品或商業(yè)邏輯具備創(chuàng)新性和獨(dú)特性，難以尋找類(lèi)似的可比公司做橫向?qū)Ρ?，真?shí)客戶數(shù)量、產(chǎn)品銷(xiāo)量、銷(xiāo)售價(jià)格及利潤(rùn)等關(guān)鍵數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)口徑復(fù)雜且繁瑣，難以被簡(jiǎn)單證實(shí)以及證偽，例如愛(ài)奇藝某些獨(dú)家影視作品的版權(quán)交易費(fèi)。

“瑞幸咖啡讓全世界都發(fā)現(xiàn)作假?lài)?yán)重的程度，之后又出現(xiàn)一系列公司的做空?qǐng)?bào)告，SEC確實(shí)有點(diǎn)坐不住了?！焙驴〔ū硎?，在此情形下市場(chǎng)容易草木皆兵，中概股必須謹(jǐn)慎經(jīng)營(yíng)，避免出現(xiàn)財(cái)務(wù)作假或者任何形式的虛假陳述的情況?！白隹諜C(jī)構(gòu)出手可能會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生影響，但是好的公司，不怕查?！?