三年盛宴，股價(jià)只能“貼地飛行”？

雖然被收購，但西銳的業(yè)務(wù)仍是典型的“兩頭在外”，這與這家公司的淵源有關(guān)。

以最簡單的線索回顧，西銳飛機(jī)是一家典型的美國“車庫創(chuàng)業(yè)”公司

1984年，艾倫和戴爾兄弟在威斯康辛州巴拉布市的農(nóng)場谷倉中，完成了VK-30飛機(jī)原型，并成立了西銳設(shè)計(jì)公司。

VK-30-N33VK，長約7.92米，翼展約12.13米，美國實(shí)驗(yàn)飛機(jī)協(xié)會(huì)（EAA）航空博物館收藏，2005年由西銳捐贈(zèng)EAA網(wǎng)站

VK-30雖銷量不佳，卻為后來成功的SR-20和SR-22機(jī)型打下基礎(chǔ)。1994年，公司遷至明尼蘇達(dá)州德盧斯市，推出SR-20，被譽(yù)為"空中寶馬"。

西銳也是首家獲得FAA認(rèn)證生產(chǎn)彈道降落傘系統(tǒng)的飛機(jī)制造商，提高了飛行安全性。

CAPS西銳飛機(jī)網(wǎng)站

SR-20以性價(jià)比高著稱，初期訂單量可觀。2001年，SR-22作為升級款推出，性能更優(yōu)。西銳飛機(jī)市場受歡迎，銷量連年增長，2005年6月慶祝第2000架飛機(jī)下線。

隨后，兄弟倆繼續(xù)創(chuàng)新，2007年推出愿景SF-50噴氣機(jī)原型機(jī)，到2008年首飛，但隨后的次貸危機(jī)，奪走了西銳飛機(jī)賴以生存的美國中高端休閑消費(fèi)市場，隨后就是上面提到的被中國國資收購。

目前西銳各機(jī)型參數(shù)招股書

從西銳后來的發(fā)展來看，這場交易是一個(gè)多贏的局面。

對當(dāng)?shù)貋碚f，如果沒有這次交易，西銳存在破產(chǎn)的可能，那時(shí)才真正會(huì)帶來失業(yè)問題。事實(shí)上，當(dāng)失業(yè)問題的擔(dān)憂被提出來時(shí)，沃特斯便認(rèn)為實(shí)際上正好相反，這筆交易恰恰能“保住明尼蘇達(dá)州的數(shù)千個(gè)工作崗位?！?

不僅僅是保住工作崗位，西銳還擴(kuò)充了工作崗位。2015年時(shí)，西銳的管理層向外界透露，自2011年以來公司增加了數(shù)百個(gè)工作崗位。到了2023年底，根據(jù)招股書披露的信息，西銳的員工已經(jīng)超過2400名，數(shù)量已經(jīng)遠(yuǎn)超西銳在2008年金融危機(jī)前那段巔峰期的1300名。

此外，西銳終于能夠重新推進(jìn)此前因缺乏資金而陷入停滯的個(gè)人噴氣機(jī)項(xiàng)目。比如擴(kuò)建了一處約3700㎡的工廠，又在2015年時(shí)宣布，要建立一個(gè)價(jià)值1000萬美元、面積約5600㎡的愿景噴氣機(jī)的制造廠；比如2011年后持續(xù)增加的工作崗位，很大程度上是用于噴氣機(jī)項(xiàng)目。

西銳德盧斯國際機(jī)場總部的創(chuàng)新中心 2023年西銳飛機(jī)網(wǎng)站

重新有了“底氣”的西銳在噴氣機(jī)項(xiàng)目上進(jìn)展迅速，2016年10月，西銳獲得了愿景SF-50的FAA認(rèn)證，并在12月開始交付。

第一架愿景SF-50交付，一名房地產(chǎn)開發(fā)商以近200萬美元的價(jià)格成為這架飛機(jī)的首位擁有者DuluthNewsTribune

有了中航通飛的支持后，西銳觸底反彈，邁入了其第二個(gè)黃金階段，2019年對于西銳來說是里程碑式的一年，在這一年里，西銳的愿景噴氣機(jī)成為全球最暢銷的通用航空噴氣式飛機(jī)，交付量超過80架。SR系列的出貨量達(dá)到465架，連續(xù)十八年保持了其在高性能活塞飛機(jī)細(xì)分市場中的龍頭地位。

在過去的三年中，西銳的營收也是節(jié)節(jié)攀高，2021年、2022年、2023年，西銳的營收分別達(dá)到了7.38億美元、8.94億美元、10.68億美元（當(dāng)前約合人民幣77.64億美元），同比分別增長20.4%、21.1%、19.5%，凈利潤則分別為0.72億美元、0.88億美元、0.91億美元（當(dāng)前約合人民幣6.6億元）。

西銳“越飛越高”的背后，則是市場的再度繁榮。2021年，二手私人飛機(jī)的庫存達(dá)到了歷史最低點(diǎn)，同時(shí)二手飛機(jī)的價(jià)格也有了顯著的增長，漲幅大約在20%至30%左右，埃森哲（Accenture）航空業(yè)主管約翰·施密特（John Schmidt）稱，相比2019年，“市場已經(jīng)爆炸式增長”。據(jù)摩根士丹利的數(shù)據(jù)顯示，2021年全美私人飛機(jī)起降數(shù)同比增加了40%，是2008年金融危機(jī)以來的最高水平。

美國政府在疫情期間為了緩解經(jīng)濟(jì)受到的沖擊，實(shí)施了大規(guī)模的財(cái)政刺激措施，一系列刺激措施加上低利率環(huán)境導(dǎo)致了部分人群財(cái)富的增加，從而在一定程度上促進(jìn)了高端消費(fèi)品市場的發(fā)展，包括私人飛機(jī)市場。

但需要注意的是，隨著經(jīng)濟(jì)形勢的變化，這種繁榮可能是暫時(shí)的，如果美國政策調(diào)整或經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不如預(yù)期，那么這種需求也可能隨之減弱。

以西銳的客戶地理位置劃分來看，西銳目前還主要依賴于北美或者說美國市場，這也使得西銳面臨一定程度地區(qū)集中風(fēng)險(xiǎn)。

招股書顯示，2021年、2022年、2023年，西銳的飛機(jī)產(chǎn)品主要便是銷往北美，數(shù)量分別為422架、486架、578架，分別占到銷量的79.9%、77.3%、81.7%。相應(yīng)的，來自北美的營收分別為4.90億美元、6.00億美元、7.61億美元，分別占到其飛機(jī)業(yè)務(wù)營收的79%、79%、83%。

本次美聯(lián)儲(chǔ)加息周期中，美國2年期和10年期國債收益率倒掛現(xiàn)象，這或許是經(jīng)濟(jì)衰退的一個(gè)信號。過去70年間，美國出現(xiàn)10次收益率倒掛，其中9次最終發(fā)生了經(jīng)濟(jì)衰退。紐約聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測到2025年6月，美國陷入經(jīng)濟(jì)衰退的概率高達(dá)56%。

還記得2008年金融危機(jī)時(shí)西銳需要裁員來度過的那段艱難時(shí)期么?當(dāng)時(shí)還是公司首席運(yùn)營官的沃特斯便稱，西銳沒有預(yù)料到經(jīng)濟(jì)衰退的嚴(yán)重程度，在對高增長的期待中招聘了更多員工。公司的人力滿足每年生產(chǎn)800架飛機(jī)，但實(shí)際只賣出了700架（2007年出貨量為710架）。

基于這段經(jīng)歷，在目前美國經(jīng)濟(jì)形勢存在不確定性和潛在風(fēng)險(xiǎn)的情況下，或許，西銳需要對此提高一些警惕。

toB or not toB，要不要做適合中國低空經(jīng)濟(jì)的飛機(jī)？

如果美國市場和西方的存量市場托不起西銳飛機(jī)的發(fā)展，要不要搭上中國當(dāng)下火熱的“低空經(jīng)濟(jì)”，發(fā)展合適的機(jī)型，似乎是公司戰(zhàn)略層面必須認(rèn)真考慮的問題。

西銳國內(nèi)生產(chǎn)線首架SR-20航空工業(yè)通飛公眾號

就目前而言，西銳SR2X系列在國內(nèi)的使用場景顯現(xiàn)出了一定的局限性。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至2021年6月，西銳SR2X飛機(jī)累計(jì)獲得108架銷售訂單，其中包括2019年6月和7月，中航通飛與中國民用航空飛行學(xué)院、北大荒通用航空公司簽署的共86架國產(chǎn)西銳SR-20初教機(jī)購機(jī)合同，以及2021年6月北大荒通航在前期10架訂單的基礎(chǔ)上，又與通飛簽訂了20架國產(chǎn)西銳SR-20 G6的銷售合同。

通過梳理已經(jīng)公開的較大的訂單信息可以發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)在SR2X的使用上主要還是局限在飛行員培訓(xùn)領(lǐng)域。而造成這種局限性，則是由兩邊市場的差異所造成的。

西銳的發(fā)展與美國的“飛行文化”緊密相連。據(jù)美國交通部統(tǒng)計(jì)，2022年其在冊機(jī)場約2萬個(gè)，在冊通航航空器約20萬架，年飛行時(shí)間突破2500萬小時(shí)；根據(jù)FAA數(shù)據(jù)，美國通航飛機(jī)總量為20.95萬架，按用途看，私人飛行用通航飛機(jī)數(shù)量為14.16萬架，占比67%。此外，美國飛行員人數(shù)不斷增長，截至2023年，美國飛行員數(shù)量已經(jīng)突破80萬，占總?cè)丝诘?.24%。這些執(zhí)照持有者中，既有專業(yè)的商業(yè)飛行員也有大量的私人飛行員。

從數(shù)據(jù)上來看，美國的飛行文化已經(jīng)有了較深的根基。百余年的發(fā)展，形成了完善的飛行法規(guī)和制度，以及系統(tǒng)的普及培訓(xùn)方式。美國的航空法非常嚴(yán)格，涵蓋了飛行器設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、適航、管理以及飛行培訓(xùn)和認(rèn)證等方面，與此同時(shí)又鼓勵(lì)大眾學(xué)習(xí)飛行，并允許愛好者使用公共機(jī)場和空管、導(dǎo)航系統(tǒng)。

一個(gè)有關(guān)西銳創(chuàng)始人戴爾的故事，也側(cè)面體現(xiàn)了這種文化：戴爾在還沒拿到汽車駕照之前，就已經(jīng)拿到了飛行駕照。

在美國這種飛行文化的背景下，決定了西銳飛機(jī)在設(shè)計(jì)、制造和市場定位上都更加貼合于美國市場的需求。

兩邊通航領(lǐng)域的差異，一個(gè)直接的體現(xiàn)是飛行員的培養(yǎng)體系上。得益于強(qiáng)大的民間基礎(chǔ)，美國航空業(yè)發(fā)展出了一套“金字塔”式的培養(yǎng)體系：通航飛行員構(gòu)成塔基，通過積累飛行經(jīng)驗(yàn)進(jìn)而有機(jī)會(huì)飛支線，再逐步晉升至干線，甚至是成為國際航線的機(jī)長。

相比之下，在中國，通用航空飛行員通常是由退役飛行員轉(zhuǎn)型而來，與美國飛行員突破80萬的數(shù)量相比，中國的飛行員人才稱得上是稀缺，這意味著在飛行員培養(yǎng)和薪酬支出方面面臨著較高的成本壓力。

另一方面，我國通航機(jī)場不具備規(guī)模效應(yīng)，相應(yīng)地帶來了使用效率低，費(fèi)用偏高的問題。相對美國約2萬個(gè)機(jī)場、14.16萬架私人飛行用通航飛機(jī)來說，根據(jù)民航局統(tǒng)計(jì)，2023年我國在冊機(jī)場僅451個(gè)，通航航空器僅3173架，年飛行時(shí)間僅達(dá)136萬小時(shí)。

此外，國內(nèi)航空燃油價(jià)格高昂、零部件獲取不便、飛機(jī)維護(hù)費(fèi)用昂貴，這些都是由于通航產(chǎn)業(yè)規(guī)模不到位而產(chǎn)生的問題，又反過來制約了產(chǎn)業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。

由于發(fā)展階段、方向不同，中國市場對于飛機(jī)類型的需求也有所不同。考慮到成本效益比，能夠利用電動(dòng)化和智能化技術(shù)降低成本的機(jī)型在未來或許會(huì)更受青睞。

中國民用航空局等相關(guān)部門也在積極推動(dòng)電動(dòng)飛機(jī)的商業(yè)化進(jìn)程，包括制定標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范和技術(shù)公共服務(wù)平臺(tái)，以支撐綠色航空生產(chǎn)體系、運(yùn)營體系的建設(shè)。這些措施將有助于提升電動(dòng)飛機(jī)在中國通航市場的接受度。

中國可以通過利用電動(dòng)化和智能化技術(shù)來克服一些固有的挑戰(zhàn)。電動(dòng)化不僅降低了飛機(jī)的運(yùn)行成本，還簡化了維護(hù)流程，減少了對傳統(tǒng)燃料的依賴。智能化技術(shù)的應(yīng)用提高了安全性并減少了對專業(yè)飛行員的依賴，對于中國而言，這反而是一個(gè)重要的后發(fā)優(yōu)勢。

另一方面，在中國發(fā)展交通物流設(shè)施的主要思路，應(yīng)是建設(shè)一個(gè)“低熵高通量”的基礎(chǔ)設(shè)施體系。

所謂“高通量”，對應(yīng)中國龐大的人口規(guī)模和經(jīng)濟(jì)體量，“低熵”是指整個(gè)系統(tǒng)內(nèi)部的高秩序程度——高鐵就是典型的“低熵高通量”交通基建系統(tǒng)。

但另一方面，在中國廣大的中西部地區(qū)，地形復(fù)雜多變，地面交通無論是建設(shè)成本還是使用上的時(shí)間成本，都顯得過于高昂，高規(guī)格的鐵路、公路網(wǎng)絡(luò)只能覆蓋干線而無法支撐支線、毛細(xì)網(wǎng)絡(luò)，這就要求一個(gè)空中交通的“低熵高通量”網(wǎng)絡(luò)。

“這樣的網(wǎng)絡(luò)，要求的一定不是大量的私人飛機(jī)，而是低成本、大容量、長航程的機(jī)型，以及數(shù)量龐大但造價(jià)相對低廉的地面基礎(chǔ)設(shè)施”，資深業(yè)內(nèi)人士對觀察者網(wǎng)表示。

是否要研發(fā)新的機(jī)型來適應(yīng)這樣的中國“低空經(jīng)濟(jì)”市場，換句話說，是否要在原先toC私人飛機(jī)市場成功的基礎(chǔ)上，再探索一下toB的道路，這是擺在西銳飛機(jī)管理層面前的一道選擇題。