2014年9月29日，央行宣布從30日起，在銀行間外匯市場開展人民幣對歐元直接交易。這是繼美元、日元、澳元、新西蘭元及英鎊后，第六個與人民幣實現(xiàn)直接交易的世界主要貨幣。

在此之前，人民幣對上述貨幣的中間價匯率，是根據(jù)人民幣－美元、美元對其他貨幣匯率套算結果形成的；而在直接交易啟動之后，將根據(jù)做市商的報價形成。

人民幣與非美元貨幣的直接交易，能夠促進中國與其他經(jīng)濟體的雙邊經(jīng)貿(mào)關系。以人民幣－歐元的直接交易為例，這將有利于形成人民幣對歐元的雙邊匯率；降低經(jīng)濟主體的匯兌成本；促進人民幣與歐元在雙邊貿(mào)易和投資中的使用，并且進一步有利于加強雙邊金融合作，推動人民幣國際化的發(fā)展。

直接交易節(jié)約成本并不明顯

人民幣與歐元，以及其他主要貨幣的直接交易，能夠節(jié)約經(jīng)濟主體的匯兌成本，這是上述幾個積極影響當中最為基礎性的因素。還是以歐元為例，此前的人民幣－歐元交易，需要分拆為人民幣－美元、美元－歐元的交易，這樣就憑空多出一個環(huán)節(jié)，所以交易成本額外地增加了。因此，人民幣－歐元的直接交易，將使匯兌環(huán)節(jié)從兩個，減少為一個。

但是，分析近年來的實際數(shù)據(jù)表現(xiàn)，人民幣和非美元貨幣的直接交易，在節(jié)約匯兌成本方面的表現(xiàn)，并不顯著。

近年來，人民幣－美元的直接交易買/賣價差比例一直為0.4%（本文所使用的匯率數(shù)據(jù)，均來自中國銀行外匯牌價）。而人民幣對其他主要貨幣的表現(xiàn)是：2012年6月1日直接交易啟動前，人民幣－日元賣/買價差比例為0.8%，之后該比例變成0.7%，下降了0.1%。

2013年4月10日啟動的人民幣－澳元直接交易，2014年3月19日啟動的人民幣－新西蘭元直接交易，以及2014年4月18日啟動的人民幣－英鎊直接交易，這些貨幣的差價縮小情況，都和人民幣－日元非常相似。

對于人民幣－日元、人民幣－澳元、人民幣－新西蘭元、人民幣－英鎊，這些已經(jīng)實現(xiàn)直接交易的貨幣對，其買賣價差的比例，在直接交易之前都是人民幣－美元的2倍（0.8%/0.4%）；而在直接交易之后，也仍然是人民幣－美元的1.75倍之多。雖然這只是中國銀行的買賣價格差比例，但整個市場平均價差在美元和其他貨幣上的表現(xiàn)，都與此類似。

可見，人民幣對這些非美元貨幣的直接交易，雖然可以在一定程度上降低匯兌成本，從而可能惠及一些個人業(yè)務（例如旅游、留學）和國際交易，但其成本降幅遠低于我們的直觀感受（交易環(huán)節(jié)減少一半）。

不僅如此，由于第三方貨幣對在全球外匯市場的交易規(guī)模巨大，比如美元－日元、美元－英鎊等，這些貨幣對的交易市場流動性很強、交易成本極低，因此有時候交叉套算匯率甚至還可能優(yōu)于直接交易。有的做市商，甚至只是為了完成做市指標，而在完成直接交易量的任務。

直接交易為何發(fā)展緩慢？

人民幣對其他非美元貨幣的直接交易，為何至今發(fā)展緩慢、實際效果并不明顯？

日本經(jīng)濟學家露口洋介，是日元－人民幣直接交易政策的最早提出者之一，并因此作為日本財政部在該領域的顧問。他認為，其中一個原因是企業(yè)、機構對于直接交易政策的利用率太低（類似的情況，也不同程度的存在于各國的自由貿(mào)易區(qū)協(xié)定（FTA）當中）。因此，需要積極對企業(yè)和機構進行這方面的政策宣傳。

除了信息方面的原因之外，一筆金融交易通常要考慮以下三個因素：收益性、流動性、安全性，我們也可以從這三個方面來理解，為什么人民幣對非美元貨幣的直接交易發(fā)展緩慢。雖然經(jīng)驗上人民幣與其他非美元貨幣交易的流動性較差，但這方面數(shù)據(jù)不可得，所以我們只分析收益性、安全性。

在收益性方面，與套算匯率、或者交叉盤的交易相比，直接交易的啟動有可能為交易者減少了成本。但是如上文所述，這種交易成本的節(jié)約尚不顯著。

安全性角度，在此可以理解為人民幣對各種貨幣的匯率波動風險。而這一因素，正是人民幣－美元，和其他人民幣參與貨幣對的最重要區(qū)別。目前人民幣匯率在很大程度上仍然參考著美元匯率，也就是說人民幣對美元匯率最為穩(wěn)定；而與此同時，人民幣對日元、澳元、英鎊、新西蘭元等卻存在較大的波動風險。

以2012年1月4日到2014年9月29日近兩年時間為例，人民幣對美元匯率的最高點、最低點，其波幅約為5.5%，同期人民幣對其他貨幣的波幅分別是：日元32.7%，澳元24.0%，新西蘭元14.9%，英鎊15.8%，歐元11.9%，瑞士法郎13%，新加坡元9.1%，加元18%。如果是更短期的角度，則對其他貨幣而言，人民幣對美元的波動幾乎可以忽略。

可見，如果從事貿(mào)易結算、跨境貸款、直接投資等，包括投機性業(yè)務在內(nèi)，人民幣－美元的交易是更為安全的，而人民幣和其他非美元貨幣的交易，反而會招致更大的匯率風險。這就強化了人民幣－美元交易市場的流動性、并降低了交易成本；而與此同時，擠壓了人民幣和其他非主要貨幣交易的發(fā)展。

由此可見，人民幣和其他主要貨幣的直接交易雖然已經(jīng)陸續(xù)放開，但仍然發(fā)展緩慢、收效甚微。而人民幣和其他主要貨幣的直接交易，在事實上所起到的去美元化作用也是比較小的。因此，從這個角度來看，人民幣匯率制度本身的改革、匯率形成機制本身的去美元化，將是非常重要的一個環(huán)節(jié)。這方面改革取得實質性的進展，才可能推動人民幣和其他主要貨幣直接交易的發(fā)展。

名詞解釋：貨幣直接交易和貨幣互換有啥區(qū)別？

貨幣的直接交易：和間接交易相對，在間接交易的情況下，要將人民幣兌換成日元，就需要將交易分拆成人民幣－美元、美元－日元兩次交易；而直接交易，則是在人民幣－日元外匯市場上，直接根據(jù)做市商搓合的報價進行交易。適用于市場主體之間的交易。

貨幣互換協(xié)議：是一種承諾，具體實施是另一個環(huán)節(jié)。目前中國與其他國家進行的雙邊本幣互換，與傳統(tǒng)意義上的貨幣互換性質是不同的。貨幣互換協(xié)議是國與國的中央銀行之間簽訂的協(xié)議。

傳統(tǒng)的雙邊貨幣互換，是在本國外匯流動性受限的情況下，為了對外匯市場進行干預、應對短期的國際流動性問題、穩(wěn)定市場信心，從而進行的雙邊合作安排。因此，傳統(tǒng)的雙邊貨幣互換是用于解決短期國際流動性問題的。

例如：2008年9月金融危機爆發(fā)之后，韓國面臨大量資本流出，韓國面臨美元外匯儲備不足的潛在風險，為了穩(wěn)定局面，韓國需要大量的美元以對外匯市場進行干預，這時候韓國就需要與美國進行貨幣互換，以獲得短期的美元流動性支持。2008年10月簽署雙邊本幣互換協(xié)議之后，韓國立即在11月宣布動用了其中40億美元的互換額度，在當期以韓元交換美元。在形勢穩(wěn)定之后，經(jīng)過約定的期限，比如一年，雙方會以約定的利率、匯率價格進行反向互換，這一協(xié)調過程就結束了。

但是，從中國和其他國家進行的雙邊本幣互換來看，雙方并沒有現(xiàn)實或潛在的國際流動性問題（比如中歐之間）；而且，即使雙方的外匯市場有問題，需要的干預貨幣也是美元等主要貨幣，而非人民幣等不可自由兌換的貨幣。所以，中國進行的雙邊互換協(xié)議，并不是著眼于外匯市場的短期流動性問題?，F(xiàn)階段，中國從事雙邊本幣互換的出發(fā)點：是在人民幣不可自由兌換背景下，為雙邊貿(mào)易、投資提供融資便利。