今日，央行重磅官宣“為保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕，提高公開市場(chǎng)操作的精準(zhǔn)性和有效性，從即日起，人民銀行將視情況開展臨時(shí)正回購(gòu)或臨時(shí)逆回購(gòu)操作，這是央行自7月1日宣布即將開展國(guó)債借入操作后，在公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)中的又一創(chuàng)新。本文整理了部分券商對(duì)此舉的看法。

民生證券：中長(zhǎng)期看債牛趨勢(shì)仍在，短期內(nèi)市場(chǎng)應(yīng)保留一份審慎

央行臨時(shí)隔夜正逆回購(gòu)操作利率，將以7 天逆回購(gòu)操作利率為基準(zhǔn)，政策利率趨于短期化。而通過隔夜正逆回購(gòu)操作，在7天期逆回購(gòu)利率上加減點(diǎn)，從而形成“隔夜-7 天”利率走廊，進(jìn)而可通過利率走廊上下限來約束資金利率的運(yùn)行區(qū)間，使得央行能夠更自由靈活管控流動(dòng)性，平抑資金波動(dòng)。此外，臨時(shí)隔夜正逆回購(gòu)操作時(shí)間為16:00-16:20，增加尾盤操作能夠更有效平抑資金面波動(dòng)，避免資金出現(xiàn)極端變動(dòng)的情況，降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

央行新設(shè)的"隔夜-7天"利率走廊寬度為70BP,呈"上寬下窄"的非對(duì)稱特征。當(dāng)前7天逆回購(gòu)利率為1.8%,對(duì)應(yīng)臨時(shí)隔夜利率區(qū)間為1.6%-2.3%,對(duì)利率上行波動(dòng)容忍度較高,對(duì)債市略有利空影響。不過考慮到近期隔夜利率運(yùn)行在該區(qū)間,預(yù)計(jì)央行短期內(nèi)不會(huì)過于頻繁操作,仍將重點(diǎn)放在適時(shí)引導(dǎo)、維護(hù)流動(dòng)性穩(wěn)定。

從公開信息來看，央行上一次正回購(gòu)操作，要追溯至2014 年11 月，此后至今未再進(jìn)行正回購(gòu)操作。此次公告宣布將進(jìn)行臨時(shí)正逆回購(gòu)操作，意味著正回購(gòu)有望重啟，于債市而言屬利空因素，對(duì)應(yīng)看到公告發(fā)布后債市利率快速調(diào)整上行。

天風(fēng)證券：暫時(shí)過渡，等待更明確的方向信號(hào)

7月8日創(chuàng)設(shè)新工具，相當(dāng)于是2023年10月中央金融工作會(huì)議和2023年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議之后，在新的貨幣政策框架下，結(jié)合最新的宏觀背景，確認(rèn)新的資金利率區(qū)間，同時(shí)對(duì)公開市場(chǎng)操作工具加以完善。

正回購(gòu)重啟，疊加隱性利率走廊上限+50bp，而下限只-20bp，在匯率壓力和央行防空轉(zhuǎn)、控制債市利率下限的背景下，結(jié)合近期央行借入國(guó)債等操作，市場(chǎng)對(duì)后續(xù)資金面與債市表現(xiàn)可能有所擔(dān)心。但從本次工具期限設(shè)置為隔夜來看，央行可能不希望導(dǎo)致市場(chǎng)有過大波動(dòng)。無論是對(duì)于資金面調(diào)控，還是7月1日公布“借券”避開6月跨季，都在一定程度上體現(xiàn)了央行對(duì)資金和市場(chǎng)的呵護(hù)。

央行這一操作，DR001大概率錨定在1.6%~2.3%這一區(qū)間內(nèi)，當(dāng)然，由于央行后續(xù)開展的操作是隔夜，R001和DR007會(huì)在1.6%的隱性下限基礎(chǔ)上加點(diǎn)，實(shí)際上可能相當(dāng)于小幅抬升了資金利率中樞，同時(shí)或進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)日內(nèi)資金面的引導(dǎo)能力和精度，日內(nèi)資金利率波動(dòng)會(huì)降低。至于具體錨定的中樞，還需要看后續(xù)操作的量。

對(duì)于債市，短期建議弱化資本利得，以合理區(qū)間、靜態(tài)票息視角參與。一方面不必過度悲觀，另一方面保留應(yīng)有的審慎，策略上建議啞鈴型，短端下沉信用票息，長(zhǎng)端適度考慮利率久期。

德邦證券：明確的收緊信號(hào)，借券賣債與正回購(gòu)相配合

央行意圖是什么？1）精準(zhǔn)控制資金利率；2）構(gòu)建更窄的利率走廊。以往資金市場(chǎng)的大幅波動(dòng)央行通常僅能在次日做出反應(yīng)，開展臨時(shí)正逆回購(gòu)且操作時(shí)間在下午16：00-16：20，有利于央行及時(shí)對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)。此外，原有的利率走廊上限為SLF，但使用頻率較低且利率較高，對(duì)銀行約束較高，實(shí)際上很難觸碰到上限，新的利率走廊上下區(qū)間為70BP，而目前7 天逆回購(gòu)操作利率為1.8%，也就是說未來臨時(shí)隔夜利率的區(qū)間在1.6%到2.3%之間。

德邦證券認(rèn)為在經(jīng)歷上周一央行公告借券、上周五公告借券細(xì)節(jié)到本周一重啟正回購(gòu)后，對(duì)于央行調(diào)控利率的決心和能力已經(jīng)無需質(zhì)疑。市場(chǎng)可能會(huì)有疑問，在目前非銀“錢多”的局面下，正回購(gòu)僅針對(duì)一級(jí)交易商能否有效調(diào)控資金利率？德邦證券認(rèn)為在二季度非銀資金充裕的情況下，大行日均2.6 萬億的新增融出規(guī)模仍然占市場(chǎng)45%，理財(cái)、貨基、基金融出雖有增量，但占比合計(jì)14%，還比較難成為資金的絕對(duì)主導(dǎo)力量。

從正逆回購(gòu)不同幅度的加點(diǎn)、減點(diǎn)來看，央行對(duì)利率上行幅度的容忍度明顯高于下行。2.3%的上限高于政策利率50BP，1.6%的下限低于政策利率20BP，也意味著隔夜利率到1.6%時(shí)需要正回購(gòu)，2.3%時(shí)需要逆回購(gòu)。從兩者利差來看，目前央行對(duì)于資金利率上行的幅度的容忍度至少在50BP，但對(duì)應(yīng)到債券市場(chǎng)，這對(duì)于市場(chǎng)上大多數(shù)機(jī)構(gòu)都是比較難以接受的幅度。

浙商證券：短期建議以靜態(tài)票息思路參與為佳

數(shù)量上，從當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍處于弱修復(fù)狀態(tài)來看,未來短期內(nèi)可能會(huì)影響到銀行體系的流動(dòng)性。主要有兩大因素:一是政府債券發(fā)行的加速,可能對(duì)銀行間流動(dòng)性造成一定擾動(dòng);二是央行信用借債,本質(zhì)上沒有給一級(jí)交易商增加流動(dòng)性,反而會(huì)減少其可質(zhì)押資產(chǎn)規(guī)模,同時(shí)在賣債時(shí)會(huì)回收買債的其他一級(jí)交易商的流動(dòng)性。

就當(dāng)前流動(dòng)性充裕的狀況來看,非銀體系流動(dòng)性優(yōu)于銀行體系,如何回收非銀流動(dòng)性成為短期需要解決的問題。1.60%的正回購(gòu)操作可能旨在通過一級(jí)交易商來回收部分非銀流動(dòng)性,維護(hù)市場(chǎng)信號(hào)的穩(wěn)定。

價(jià)格上，當(dāng)前新的回購(gòu)模式或是建立臨時(shí)的利率走廊框架，和前期政策導(dǎo)向相符，發(fā)揮對(duì)長(zhǎng)短端利率的引導(dǎo)效應(yīng)。本次公布的回購(gòu)業(yè)務(wù)新模式利率走廊限制在70BP，或是優(yōu)化了前期的以SLF為上限，超額存款準(zhǔn)備金為下限的245BP的利率走廊，和6月19日央行行長(zhǎng)在陸家嘴論壇的政策導(dǎo)向相符。

貨幣政策工具箱在逐步完善中，隔夜回購(gòu)新模式以及信用借債或更多是臨時(shí)性貨幣政策工具。就債市影響而言，當(dāng)前央行區(qū)間管理意圖明確，長(zhǎng)短端利率均有一定約束，建議以靜態(tài)票息，控波動(dòng)思路參與，30年品種或在[2.40%，2.55%]區(qū)間內(nèi)運(yùn)行，投資者在2.50~2.55%或可考慮倒金字塔式配置加倉(cāng)。