【文/觀察者網(wǎng) 唐曉甫】1月15日，備受關注的2024年首次MLF（中期借貸便利，俗稱“麻辣粉”）操作結果出爐：在這次操作中，公開市場逆回購操作和中期借貸便利（MLF）操作的中標利率分別維持在1.80%和2.50%，總額分別達到了890億元和9950億元。

值得注意的是，鑒于有7790億元MLF到期，央行本月加量投放了2160億元。同時，這也已經(jīng)是MLF中標利率連續(xù)第五個月保持不變。

此前，由于存款利率年前調降、制造業(yè)PMI連續(xù)三個月低于50%等原因，金融市場相關分析普遍預計1月央行將調整MLF利率。受這一預期影響，我國10年期國債利率自年初以來總體呈現(xiàn)下降趨勢，收益率一度下探至2.49%。

什么是MLF？調量又調價

MLF也即Medium-term Lending Facility（中期借貸便利），是我國中央銀行在2014年9月創(chuàng)設的一種中期貨幣工具。其對象為符合宏觀審慎管理要求的商業(yè)銀行、政策性銀行，可通過招標方式開展。

根據(jù)央行相關規(guī)定，銀行借到款后必須用于小微企業(yè)、“三農”企業(yè)等重點領域融資，而不是流入房地產等行業(yè)進行炒作套利。

相比于同樣為市場提供流動性的逆回購操作，MLF是一種更加平穩(wěn)和長周期的提供流動性的方式。根據(jù)相關規(guī)定，MLF的資金期限一般為3個月~1年，主要6個月和1年期為主。而國內的逆回購操作，主要指中國人民銀行向一級交易商購買有價證券并在之后賣回給交易商的行為，周期一般以三天、七天、十四天居多。

不同于逆回購主要是提供流動性逆回購操作，而MLF同時有調節(jié)利率的作用：MLF通過調節(jié)金融機構向特定行業(yè)的融資成本可以降低其中期整體融資成本，改善其資產負債表和市場預期；相關行業(yè)獲得低息貸款后有利于降低整體社融成本。

此外，貸款市場報價利率（LPR）利率于MLF利率呈現(xiàn)出高度相關性。LPR是商業(yè)銀行對其最優(yōu)質的客戶執(zhí)行的貸款利率，根據(jù)銀行對最優(yōu)質客戶的貸款利率，以公開市場操作利率（主要指中期借貸便利，MLF）加點形成的方式報價，由中國人民銀行授權全國銀行間同業(yè)拆借中心計算并公布的基礎性的貸款參考利率。而根據(jù)相關規(guī)定，各金融機構應主要參考LPR進行貸款利率的定價。

LPR利率和MLF利率近期呈現(xiàn)出高度相關性 圖片來源：民生證券

為何MLF利率有下調預期？

根據(jù)路透調研的數(shù)據(jù)顯示，在今日發(fā)布相關信息前，有逾半數(shù)的投資者預期今年1月MLF利率會下調。其中最主要原因是較多投資者認為存款降息是為了給今年1月MLF降息創(chuàng)造空間。

自2022年以來，國內存款利率和MLF利率的調降呈現(xiàn)出極高存在一定關聯(lián)性：國有行分別于2022年9月、2023年6月和2023年9月調降存款利率，MLF利率則相應的分別于2022年7月、2023年6月和2023年8月調降。存款利率和MLF利率的下調基本同頻。基于上述經(jīng)驗，在2023年12月國有行調降存款利率后，市場對MLF降息的預期有所增強。

第二，2023年12月PMI錄得49.0%，連續(xù)三月位于榮枯線下方，12月CPI同比變化-0.3%，PPI同比變化-2.7%，整體而言，基本面仍處于弱修復態(tài)勢?；谏鲜霰尘?，并參考自2023年7月末中央政治局會議提出“加強逆周期調節(jié)和政策儲備”后，各項重要會議和報告均重點提及“加強逆周期調節(jié)”，他們預期MLF將在1月進行降息操作。

此外，西南證券葉昱宏團隊此前還表示，“四季度以來利率債的供給壓力，會造成短期財政存款上收，銀行超額儲蓄減少，從而造成流動性缺口，需要央行投放更多結構型政策工具。2023年11月和12月，央行分別凈投放6000億和8000億左右的MLF，12月凈投放MLF為發(fā)布MLF以來的新高。按歷史規(guī)律，央行對MLF與降準的使用有交替的現(xiàn)象，預計降準會在本輪MLF投放后，今年預計降準?！?

MLF為何不下調？

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年1月MLF到期量為7790億元，2月和3月分別為4990億元和4810億元。同時1月MLF加量續(xù)做2160億元，較此前兩個月6000億和8000億的加量規(guī)模減小。

對此東方金誠宏觀王青團隊分析認為，1月加量規(guī)模有所減小，主要是去年四季度規(guī)模高達1.39萬億的地方政府特殊再融資債券和1萬億增發(fā)國債大規(guī)模發(fā)行結束，進入2024年1月以來，政府債券發(fā)行規(guī)模顯著下降；加之在監(jiān)管層“信貸均衡投放”要求下，1月新增信貸規(guī)模也將較為溫和，當前市場資金面轉入偏于充裕狀態(tài)，銀行對MLF操作的加量需求有所下降。

在報告中，他們分析認為此次MLF沒有下調的原因是：“政策面正在觀察2023年12月3500億新增PSL推進‘三大工程’、增發(fā)1萬億國債資金全面投放使用，以及以京滬樓市新政為代表的房地產支持政策加碼等措施對年初宏觀經(jīng)濟運行的提振效果有關?！辈⒈硎綧LF加量也符合相關市場預期。

民生銀行首席研究員溫彬在接受財聯(lián)社對話時表示：“伴隨年初信貸投放和財政資金支出加快，經(jīng)濟修復力度會進一步增強，短期內降息的緊迫性不高。同時，考慮到年初貸款重定價等因素影響，銀行息差仍面臨較大收窄壓力，自發(fā)驅動MLF-LPR降息的內在動力較弱?！?

還會降息嗎？啥時候降

對于下一階段包括MLF在內的降息問題，相關市場參與方保持偏樂觀的態(tài)度。

國泰君安期貨王永鋒團隊表示未來央行流動性投放工具將更加多元化、更有針對性。政策體現(xiàn)出更多的“寬貨幣、結構性寬信用”特征。

他們認為，未來央行將在穩(wěn)健貨幣政策更強調“靈活精準+合理適度”基調下，通過“再貸款與再貼現(xiàn)等+MLF（或TMLF）投放+定向或全面降準+LPR（或OMO/MLF）報價下調”疊加債市與股市的政策組合，在降低資金成本的同時拉長資金久期，在保持整體流動性相對平穩(wěn)的同時實現(xiàn)資金的“精準滴灌”。

王青團隊在報告中依然強調：“回顧歷史可以看到，一旦官方制造業(yè)PMI指數(shù)連續(xù)3個月以上運行在收縮區(qū)間，宏觀政策做出反應的可能性就會顯著加大。”“截至本月，MLF余額已達72910億元。歷史規(guī)律顯示，當MLF余額超過5萬億元時，央行降準概率會相應增大。”基于上述條件他們判斷，“降準仍有可能在2月落地，預計降準幅度為0.25個百分點，釋放長期資金6000億左右?！?

溫彬則認為，未來降準降息皆有可能：“在一季度信貸和財政雙發(fā)力后，若高頻經(jīng)濟指標讀數(shù)持續(xù)走弱，不排除后續(xù)降息概率有所上升。參考往年頻次，預計降準時點大概率落在3-4月，同上一次間隔時長在6個月左右。”去年8月15日，人民銀行宣布MLF和逆回購利率同步降息，其中1年期MLF中標利率從2.65%下調至2.5%，下調15個基點，7天逆回購利率從1.90%下調至1.8%，下調10個基點。

招銀國際團隊則進一步預計“央行可能會在未來幾周內下調LPR或RRR（存款準備金率）。2024年可能下調存款準備金率0.5個百分點，一年期和五年期貸款利率分別下調10個基點和20個基點。得益于積極財政政策適度加力和貨幣政策延續(xù)寬松，經(jīng)濟和物價可能溫和改善，今年信貸增長可能小幅回升。”他們還預計存量社會融資增速將從2023年底的9.5%升至2024年底的10%。

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