編者按：中國(guó)證監(jiān)會(huì)原主席肖鋼，是中國(guó)資本市場(chǎng)30年來(lái)一些重要政策決策的設(shè)計(jì)參與者，也是中國(guó)資本市場(chǎng)30年來(lái)一系列驚心動(dòng)魄事件的親歷者。他日前在中信出版集團(tuán)出版的新著《中國(guó)資本市場(chǎng)變革》中，回顧了中國(guó)資本市場(chǎng)三十年得與失，并展望了未來(lái)的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，旗幟鮮明地指出，“黨中央從來(lái)沒(méi)有像現(xiàn)在這樣重視資本市場(chǎng)”，引起社會(huì)廣泛關(guān)注。為此，肖鋼再次直面熱點(diǎn)問(wèn)題，接受了觀察者網(wǎng)等媒體的采訪。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)原主席肖鋼

【采訪/觀察者網(wǎng) 張廣凱】

觀察者網(wǎng)：您在書中開(kāi)篇就提及“黨中央從來(lái)沒(méi)有像現(xiàn)在這樣重視資本市場(chǎng)”，這如何理解？資本市場(chǎng)的地位提升對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展有怎樣重要的意義？外界對(duì)此出了很多解讀，尤其在當(dāng)前股市行情長(zhǎng)期向好的背景下，有分析認(rèn)為您的話可能對(duì)外傳遞了“中國(guó)牛市再次到來(lái)”的信號(hào)。作為證監(jiān)會(huì)前主席，據(jù)稱您或是第一位“這樣系統(tǒng)地論述中國(guó)資本市場(chǎng)的變革”。您為什么選擇這個(gè)時(shí)間向市場(chǎng)推出這本書？

肖鋼：黨的十八大以來(lái)，習(xí)近平總書記對(duì)發(fā)展資本市場(chǎng)作了一系列重要論述，黨中央、國(guó)務(wù)院一系列文件提出了明確要求，作出了全面部署，內(nèi)涵之豐富，改革力度之大，是前所未有的。中央強(qiáng)調(diào)，資本市場(chǎng)在金融運(yùn)行中具有牽一發(fā)而動(dòng)全身的作用，具有樞紐地位，凸顯了發(fā)展資本市場(chǎng)的重要性與緊迫性。從某種意義上來(lái)理解，中國(guó)從來(lái)沒(méi)有像今天這樣需要資本市場(chǎng)，這是我國(guó)進(jìn)入工業(yè)化后期實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和高質(zhì)量發(fā)展的必然選擇。

2020年恰逢我國(guó)資本市場(chǎng)建立三十周年。俗話說(shuō)，三十而立。我國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，同時(shí)也面臨許多機(jī)遇與挑戰(zhàn)，在這樣的時(shí)刻，回顧資本市場(chǎng)變革歷程，探討市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)，我想應(yīng)該是一件有意義的事情。

觀察者網(wǎng)：作為證監(jiān)會(huì)原主席，您親身參與了資本市場(chǎng)的制度建設(shè)和監(jiān)管改革。您覺(jué)得，在A股發(fā)展了近30年之際，在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的改革，對(duì)于A股而言，有怎樣的歷史意義和經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)？

肖鋼：你說(shuō)得很正確，對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)而言，“三十而立，注冊(cè)元年”不是一個(gè)偶然。

推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，是黨的十八屆三中全會(huì)明確提出的改革要求。此后，黨中央、國(guó)務(wù)院一系列文件明確了注冊(cè)制改革的目標(biāo)任務(wù)和基本原則。

2018年11月5日，習(xí)近平總書記親自宣布在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，正式拉開(kāi)了中國(guó)資本市場(chǎng)注冊(cè)制改革的序幕。這次改革以科創(chuàng)板為突破口試點(diǎn)注冊(cè)制，通過(guò)增量改革、局部試點(diǎn)、積累經(jīng)驗(yàn)，以增量帶動(dòng)存量，符合中國(guó)國(guó)情和資本市場(chǎng)實(shí)際?？梢哉f(shuō)，沒(méi)有科創(chuàng)板這個(gè)增量市場(chǎng)板塊、這個(gè)改革“試驗(yàn)田”，注冊(cè)制改革將面臨著很大的不確定性；沒(méi)有注冊(cè)制試點(diǎn)，科創(chuàng)板也將缺乏與之適應(yīng)的生態(tài)環(huán)境，板塊建設(shè)的目標(biāo)也將很難實(shí)現(xiàn)。因此，增量改革路徑的頂層設(shè)計(jì)是非常符合實(shí)際、非常富有智慧的。因此，設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制是中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展歷程中具有里程碑意義的重要變革，也是深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重大舉措，必將極大改變中國(guó)資本市場(chǎng)的生態(tài)和機(jī)理，真正煥發(fā)中國(guó)資本市場(chǎng)的應(yīng)有功能，并實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)在更高水平上的均衡與發(fā)展。

觀察者網(wǎng)：近期股市被冠以“健康?！薄敖Y(jié)構(gòu)?！?， A股用了5個(gè)交易日就突破3000點(diǎn)并上沖3400點(diǎn)。但隨后股市又一步三回頭，接連出現(xiàn)大幅度的下跌。您是怎么判斷當(dāng)前股市的行情？這是真正意義上的牛市么？市場(chǎng)將監(jiān)管頻頻發(fā)出降溫A股信號(hào)歸納為市場(chǎng)回調(diào)的重要原因。您認(rèn)為監(jiān)管應(yīng)如何在呵護(hù)牛市和提示風(fēng)險(xiǎn)間尋求平衡？

肖鋼：雖然今年以來(lái)A股市場(chǎng)曾發(fā)生過(guò)震蕩行情，但相比國(guó)際市場(chǎng)，表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性與活力。Wind數(shù)據(jù)顯示，到7月底，滬深兩市總市值已突破80萬(wàn)億元。A股上漲具有經(jīng)濟(jì)宏觀面、基本面的支撐，反映了投資者對(duì)于我國(guó)后疫情時(shí)期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，對(duì)于促進(jìn)投資與消費(fèi)、提振市場(chǎng)信心、改善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)與發(fā)展具有積極作用。同時(shí)，也應(yīng)看到，股市屬于虛擬經(jīng)濟(jì)形態(tài)，也是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，當(dāng)前重點(diǎn)應(yīng)防范杠桿資金帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)和沖擊，嚴(yán)格禁止銀行資金違規(guī)或者繞道流入股市。

監(jiān)管部門的核心職責(zé)是維護(hù)市場(chǎng)公開(kāi)、公平、公正，維護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展。因此，必須回歸監(jiān)管本位，“監(jiān)管姓監(jiān)”，對(duì)違法違規(guī)行為“零容忍”，強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法的能力，提高執(zhí)法的速度、質(zhì)量和效果。

觀察者網(wǎng)：科創(chuàng)板從設(shè)立之初就被冠以“中國(guó)版納斯達(dá)克”的期待，您認(rèn)為，站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)看，科創(chuàng)板距離納斯達(dá)克還有多大的距離？從資本層面、制度層面，還有哪些改善的空間？

肖鋼：你提出的這個(gè)問(wèn)題非常關(guān)鍵，實(shí)際上對(duì)于這次改革的“初心”，總的看是有三方面內(nèi)容：一是服務(wù)國(guó)家創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，二是為資本市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度改革積累試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)，三是增強(qiáng)我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。對(duì)于這最后一點(diǎn)，很多人可能有點(diǎn)淡忘了。

你問(wèn)到科創(chuàng)板距離納斯達(dá)克還有多大的距離。在這方面有一個(gè)很好的可供觀察比較的視角，也是近期的一個(gè)熱點(diǎn)現(xiàn)象，就是中概股回歸。中概股回歸首先是體現(xiàn)了上市主體在各個(gè)市場(chǎng)利弊之間的權(quán)衡，其次也可供觀察比較不同市場(chǎng)的制度競(jìng)爭(zhēng)力。不少市場(chǎng)觀察者認(rèn)為，一些優(yōu)質(zhì)的紅籌科技企業(yè)還沒(méi)有將科創(chuàng)板作為首選回歸地，有的認(rèn)為，科創(chuàng)板可以考慮借鑒香港市場(chǎng)的做法，認(rèn)真研究和推出“第二上市”制度，即在認(rèn)可第一上市地監(jiān)管的基礎(chǔ)上，實(shí)行較多的豁免、簡(jiǎn)化的監(jiān)管制度安排，從而提高對(duì)紅籌等科創(chuàng)企業(yè)的吸引力。這些建議有可取之處，值得認(rèn)真研究。

當(dāng)然，我們考查和評(píng)價(jià)科創(chuàng)板的制度競(jìng)爭(zhēng)力，總是需要一種發(fā)展的、動(dòng)態(tài)的眼光。一年前，我們誰(shuí)都沒(méi)有想到已上市紅籌企業(yè)回歸的門檻能夠從2000億下降到200億，未上市紅籌企業(yè)門檻從有條件的200億下降到100億或有條件的50億；一年前，我們沒(méi)人能夠想到，VIE、用匯、募資出境、限制性股票單元這些長(zhǎng)期困擾我們的問(wèn)題，有了相應(yīng)的通路可以尋求解決。一年前，我們沒(méi)人能夠想到，竟然真的有不止一家紅籌企業(yè)能夠在科創(chuàng)板上市。所以，對(duì)科創(chuàng)板實(shí)現(xiàn)較強(qiáng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力和制度吸引力，應(yīng)當(dāng)抱有非常樂(lè)觀的態(tài)度。

觀察者網(wǎng)：今年以來(lái)，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)各項(xiàng)改革加速挺進(jìn)深水區(qū)，市場(chǎng)上關(guān)于“T+0交易”的呼聲也此起彼伏；在您看來(lái)，未來(lái)“T+0”回歸股票市場(chǎng)是否可期？您在《中國(guó)資本市場(chǎng)變革》一書中提到，今后在研究T+0交易制度時(shí)，可以考慮從藍(lán)籌股開(kāi)始試點(diǎn)；這個(gè)建議是基于哪些方面的考量呢？

肖鋼：T+0是境外資本市場(chǎng)普遍采用的一種基礎(chǔ)性制度。根據(jù)國(guó)際證券服務(wù)業(yè)協(xié)會(huì)（ISSA）數(shù)據(jù)，44個(gè)全球主要市場(chǎng)中有42個(gè)市場(chǎng)允許T+0。目前，我國(guó)股票市場(chǎng)不允許T+0，而在交易所債券、債券ETF、黃金ETF等證券品種上允許T+0。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，在A股市場(chǎng)實(shí)施“T+0”是交易制度未來(lái)改革的一個(gè)方向。但“T+0”也存在一些弊端，比如，容易誘發(fā)投機(jī)炒作行為，在特定的情況下可能會(huì)引發(fā)暴漲暴跌。不少實(shí)證研究表明，大部分參與T+0的個(gè)人投資者是虧損的，在我國(guó)目前個(gè)人投資者占比極高的情況下，何時(shí)實(shí)施、怎樣實(shí)施T+0交易必須慎之又慎。

藍(lán)籌股盤子大，估值穩(wěn)定，波動(dòng)較小，抗操縱性強(qiáng)，率先試點(diǎn)T+0交易風(fēng)險(xiǎn)可控。

觀察者網(wǎng)：中央多次表態(tài)要提高直接融資比例，股市作為直接融資的重要途徑，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的幫助具體有哪些體現(xiàn)？從股市總市值和GDP的比值來(lái)看，美國(guó)經(jīng)常保持在100%以上，而中國(guó)基本都在80%以下，未來(lái)應(yīng)該提高到多少比較合理？

肖鋼：資本市場(chǎng)是現(xiàn)代金融體系的重要組成部分，其核心功能在于促進(jìn)資本形成、促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)、提供交易功能并優(yōu)化公司治理。從企業(yè)融資角度看，權(quán)益資本是長(zhǎng)期的穩(wěn)定資金且無(wú)須還本付息，債務(wù)資本一般是中短期的且必須還本付息的，對(duì)于一些科技創(chuàng)新公司，由于其“輕資產(chǎn)”和“重人力資本”特征，債務(wù)融資比較困難，更適合股權(quán)融資。

股票市值／GDP一般大體反映一國(guó)經(jīng)濟(jì)的證券化水平，既取決于股票上市數(shù)量及市值規(guī)模變化，也與GDP規(guī)模體量有關(guān)。美國(guó)資本市場(chǎng)上市公司4906家、總市值47萬(wàn)億美元，其中紐交所28萬(wàn)億美元、納斯達(dá)克19萬(wàn)億美元（截至8月4日，WIND數(shù)據(jù)），美國(guó)2019年GDP是21萬(wàn)億美元，其股市總市值/GDP比值是224%。A股上市公司3938家、總市值73.8萬(wàn)億人民幣，2019年中國(guó)GDP是99萬(wàn)億人民幣，總市值/GDP比值是75%。但是也要關(guān)注到，我們還有很多公司在香港、美國(guó)上市，即中資港股及海外中概股，這些境外上市的中資股票總市值約占內(nèi)地總市值的1/3，約合25萬(wàn)億人民幣左右。如果加上這塊，我國(guó)股市總市值/GDP比重已經(jīng)接近100%，這個(gè)比重已經(jīng)超過(guò)全球大型經(jīng)濟(jì)體的平均水平了，我個(gè)人預(yù)計(jì)中國(guó)這個(gè)指標(biāo)還會(huì)進(jìn)一步增長(zhǎng)。主要原因：一是我國(guó)科創(chuàng)板注冊(cè)制已經(jīng)試行一年多，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制推出在即，新《證券法》也已經(jīng)開(kāi)始生效，這些重大變革將進(jìn)一步加快更多優(yōu)質(zhì)公司的上市進(jìn)程；二是我國(guó)潛在上市公司資源較多、成長(zhǎng)性較好，一般還是各行各業(yè)甚至細(xì)分領(lǐng)域的龍頭公司，其營(yíng)收或利潤(rùn)增速平均來(lái)講要比GDP增速要高一些，長(zhǎng)期來(lái)看，最終會(huì)反映到市值的增加上?？偟膩?lái)說(shuō)，證券化率取決于很多因素，究竟多少比較合理，值得深入研究。