（文/張志峰 編輯/馬媛媛）當房地產行業(yè)下行周期，遇到消費復蘇之年，能夠帶來穩(wěn)定、可觀收益的商場、酒店、寫字樓等持有型資產便成了房企轉型過程中的“香餑餑”。

一個明顯的信號是，向來被視作資本市場風向標之一的險資，近年來在信用債利差不斷收窄的趨勢下，普遍認為ABS的流動性溢價或有博弈空間。

2024年初，多家險企公開投資策略并明確表示，今年的投資機會將顯著增多，重點加大對REITs（不動產投資信托基金）、持有型資產ABS等創(chuàng)新業(yè)務的配置力度，以增厚整體投資收益水平。

同時，自2023年年初起，凱德投資、平安人壽、友邦人壽、中郵人壽等頭部企業(yè)分別以76億、73億、32億、43億等十億量級的金額拿下多個核心城市持有型物業(yè)項目，持有型優(yōu)質不動產一時間在市場風口上炙手可熱。

戴德梁行統(tǒng)計數據顯示，2023年辦公、研發(fā)辦公的大宗交易成交總額達281億，占比國內所有大宗交易成交額的35%，位列第一；公寓/住宅緊隨其后，以131億、16%的占比居于第二；酒店亦為重要亮點，四季度有黃浦綠地萬豪、外灘萬達瑞華、華僑城寶格麗酒店等酒店成交，將該類別占比拉升至11%。

值得一提的是，除了以機構投資為主的大宗交易之外，據國內商業(yè)TOP5的房企龍湖方面介紹，近年來個人投資持有型資產的交易數量也明顯增多。其商辦項目、長租公寓等的投資方以60后、70后為主，但亦涌現出越來越多的80后面孔，作為投資新勢力，他們并不奢求資產高收益，而是關注錢“穩(wěn)”一點。

房企向運營商轉型

春江水暖鴨先知，近年來身處風口浪尖的眾多房地產商更能明白持有型資產的重要性。

在剛剛結束的年報季，仍能保持財務健康的一眾房企高管，幾乎都在強調“加速完成從開發(fā)商向不動產運營商”的轉變。

強如萬科，如今也寄希望于以“三種經營性REITs突破”作為渡過難關和完成轉型關鍵一步。董事會主席郁亮在業(yè)績會上介紹稱，萬科已于2023年10月和2024年3年分別發(fā)布底層資產為杭州西溪印象城的中金印力消費類基礎設施REITs、華夏萬緯倉儲物流封閉式基礎設施REITs兩份招募說明書，目前正在籌備旗下長租公寓REITs的申報工作。

有行業(yè)人士向觀察者網表示，發(fā)行REITs將有效解決經營性業(yè)務資產過重，投資回收周期過長的難題。此舉將助力房企打通經營性不動產“投、融、管、退”的商業(yè)模式閉環(huán)，實現資產和資金更高效、更良性地運轉，保障經營性業(yè)務的可持續(xù)發(fā)展。

另一家央企中的頭部房企華潤置地，也在近年來持續(xù)優(yōu)化其“3 +1”一體化組合業(yè)務，“3”即開發(fā)銷售業(yè)務、經營性不動產業(yè)務以及輕資產管理業(yè)務，“1”是圍繞城市建設與運營、長租公寓、康養(yǎng)、影業(yè)等業(yè)態(tài)為主的生態(tài)圈要素型業(yè)務。

2023年全年，在開發(fā)銷售業(yè)務持續(xù)下行背景下，華潤以購物中心、寫字樓、酒店為主的經營性不動產業(yè)務和以萬象生活為核心的輕資產管理業(yè)務早已開始扮演起“業(yè)績增長新引擎”角色，營業(yè)額分別大幅增長30.6%和22.9%。

龍湖也是典型代表之一。

根據龍湖集團此前發(fā)布的2023年業(yè)績數據，其全年實現營業(yè)收入1807.4億元，股東應占溢利為128.5億元，剔除公平值變動等影響后之股東應占核心溢利113.5億元。

其中，憑借龍湖天街等眾多大型商業(yè)項目提供的穩(wěn)定現金流，企業(yè)2023年運營及服務業(yè)務收入248.8億元，看似僅占總營收的14%，難以與住宅開發(fā)業(yè)務相抗衡，卻貢獻了企業(yè)全年超過60%的凈利潤，成為龍湖集團順利“穿越周期”的壓艙石。

龍湖集團管理層在業(yè)績會上介紹稱，截至2023年底，龍湖集團開業(yè)的商業(yè)項目總共有88座，進入全國20座城市，運營總建面為797萬平方米（含車位總建筑面積為1028萬平方米），合作品牌超6600家?！?024年我們計劃還將新開業(yè)14座，其中8座重資產，6座輕資產，意味著到2024年龍湖開業(yè)的商業(yè)項目將超過100個，我們自己內部叫‘百 MALL’時代?！?

龍湖?？诠饽?/span>

消費復蘇刺激持有型資產升溫

持有型資產之所以受到資本追捧，一定程度上與消費復蘇的強烈預期直接相關。

2月29日，國家統(tǒng)計局發(fā)布2023年國民經濟和社會發(fā)展統(tǒng)計公報。

數據顯示，2023年全國居民人均消費支出26796元，比上年增長9.2%，扣除價格因素，實際增長9.0%。其中，人均服務性消費支出12114元，比上年增長14.4%，占居民人均消費支出比重為45.2%。

在機構眼中，內需恢復的勢頭加強，將是貫穿全年經濟的一條重要主線。3月1日，CBRE世邦魏理仕在研報中指出，居民消費的持續(xù)復蘇將成為2024年經濟增長的核心驅動力。

需求端的復蘇跡象逐漸展現在方方面面，商場的熙熙攘攘、演唱會的一票難求等等，皆是切身感受，而供應端的積極變化則更早一步。

贏商大數據顯示，2023年全國重點24城購物中心平均空置率9.06%，同比2022年下降近2個百分點?？梢钥吹?，自空置率2020年到達高點后，商業(yè)整體出租率持續(xù)向好，在4年后空置率重回10%以下。

仍以龍湖旗下商業(yè)項目為例，財報數據顯示，企業(yè)在商業(yè)投資領域2023年租金收入同比增長9%至102.8億元，全年如期新增運營12座商場，其中7座為輕資產，持續(xù)深化在核心城市的網格化布局。期末出租率96.2%，較期初提升3個百分點。

龍湖管理層指出，“百MALL”時代龍湖首先要做的是，對新開業(yè)的項目，進行明確的產品分級，為每個項目定檔定級，實行“一店一策”的差異化管理，滿足不同客戶的購物需求；同時存量項目也要進行改造，使之成為提升商業(yè)業(yè)績的一大抓手。

龍湖南京南京北宸星座

此外，龍湖長租公寓航道聚焦資產的運營效率提升，持續(xù)貢獻租金和盈利。得益于行業(yè)利好政策的支持及數智化、精細化的運營管理能力，長租公寓品牌龍湖冠寓穩(wěn)步發(fā)展，累計已開業(yè)12.3萬間房源。其中，開業(yè)6個月及以上房源的出租率提升至96.4%，租金收入同比增長6%至25.5億元，盈利能力行業(yè)領先。

在分析人士看來，無論是居民消費、CPI，還是購物中心出租率等數據，均不斷確認著新一輪的消費復蘇趨勢，與此同時也在強化商辦、公寓類資產的升值預期。倘若說過去20年，中國居民財富增長的主要方式是依靠商品房交易，那么未來，則主要依靠消費復蘇背景下，持有型資產帶來的持續(xù)穩(wěn)定收益。

優(yōu)質資產受個人投資者追捧

事實上，這樣的發(fā)展模式之所以可以被預見，很大一部分原因是其并非中國內地獨有，無論日本三友，還是中國香港的新鴻基，皆是依循這種邏輯。

2023年以來，隨著深圳商辦資產放開對港限制，深圳的可售商業(yè)類資產被港資追捧，支撐的邏輯不只是極強的保值增值，還有更高的資產回報率。

近年來，隨著一二線城市房價的企穩(wěn)，國內資產配置思路，亦逐漸向發(fā)達國家靠攏。根據標準普爾家庭普爾配置的4321法則，保值、增值部分分別占比四成、三成，其中，回報率高的商辦資產將是一個重要選項。

然而，產業(yè)轉型節(jié)奏有先后，城市的機遇亦梯次產生分化，即便在一二線高能級城市，缺乏人口及產業(yè)支撐的弱勢板塊，與人流潮涌的核心商圈亦是天差地別。而在復雜的信息中，捕捉轉瞬即逝的投資機會，對于普通人自然絕非易事，事實上，即便對于資產運營商來說，如何判斷資產潛力同樣是一個龐大的課題。

作為國內少有的商業(yè)運營體系較為成熟的頭部優(yōu)質房企，龍湖對于如何評判市場的變化與機遇，已建立了成熟的體系。

例如，龍湖基于全國33個高能級城市進行產業(yè)能級層面、長相模型的評級，結合當地的產業(yè)與房價、產業(yè)與市場健康進行交叉分析，尋找城市內最具投資確定性的價值洼地。

在這背后，龍湖集團依托在營項目及數字化底座，構建了一套龐大的自有定制化數據庫數據，以源源不斷回傳的數據作為判斷的依據，據悉，這套數據庫在過去5年時間，便動態(tài)收集61個城市內7198個板塊的關鍵信息，形成3000個月度項目級監(jiān)測數據，以及可作為投資依據的736萬字段。

相應的，龍湖銷售型物業(yè)資產也普遍保持著良好的出租率與資產收益率。以成都為例，在西宸原著、紫宸、九里晴川、聽藍灣、聽藍時光、三千庭等項目的商業(yè)街業(yè)態(tài)出租率均超過70%，投資回報率在6%以上，其中，如紫宸、三千庭項目的投資回報率均達到7.4%，這個數字意味著只需要10余年，投資者即可全部收回投資投入。

鉑金島產品系亦是如此，在成都上城天街、西宸天街、濱江天街、時代天街等天街項目，1層的鉑金島店面普遍為休閑餐飲類業(yè)態(tài)，依托天街的引流作用，鉑金島在高峰期人流如梭，相應也為投資者帶來了良好受益。在2023年，上述項目資產回報率維持在4.8%-7.4%之間，出租率也達到70%以上。

良好的經營對應穩(wěn)定的回報率與高關注度。例如，位于國家級新區(qū)南京江北新區(qū)直管區(qū)的產業(yè)和居住中心位置的南京北宸星座，與15萬方的江北天街一脈貫通，天然享有地鐵3號線的便捷與商圈發(fā)展的紅利，租金亦水漲船高。在2023年年底，南京北宸星座比年初租金提升14%，而隨著該項目部分帶長期租約出售的店鋪出市，也成為很多商辦投資者津津樂道的話題。

在分析人士看來，金融產品持續(xù)震蕩的較高風險，結合較為寬松的貨幣環(huán)境，使商辦資產很容易實現高于存款利率的超額收益。事實上，單純以租金回報率計，商辦物業(yè)已經明顯優(yōu)于住宅物業(yè)。目前，商辦物業(yè)回報率普遍達到4%-5%，一些核心城市的優(yōu)質商圈回報率更遠在均值之上。這也是優(yōu)質的持有型資產受到機構和個人投資者追捧，迅速升溫的主要因素。