（文/張志峰 編輯/馬媛媛）房地產(chǎn)行業(yè)遇冷、文旅遭受疫情沖擊，復(fù)星系商業(yè)帝國(guó)旗下兩大業(yè)務(wù)板塊接連受挫，如何迎接即將到來的償債高峰，成為近期資本市場(chǎng)爭(zhēng)論焦點(diǎn)。

近日，國(guó)際著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪和標(biāo)普先后出具關(guān)于復(fù)星國(guó)際的評(píng)級(jí)報(bào)告。

前者認(rèn)為疫情反復(fù)使復(fù)星國(guó)際本已緊張的資金流動(dòng)性承壓，且未來6-12個(gè)月其境內(nèi)外債務(wù)到期規(guī)模恐進(jìn)一步擴(kuò)大，將之列入負(fù)面觀察名單。

后者卻認(rèn)為，復(fù)星可以依靠債務(wù)多幣種和穩(wěn)定的銀行關(guān)系，有效管理公司的流動(dòng)性，因此維持復(fù)星國(guó)際的評(píng)級(jí)展望為“穩(wěn)定”。

截然相反的兩種態(tài)度讓人摸不著頭腦，但對(duì)于公開債券市場(chǎng)來說，大盤熊市加上地產(chǎn)股頻繁暴雷，早已令投資者風(fēng)聲鶴唳、草木皆兵，復(fù)星國(guó)際股票市場(chǎng)和美元債市場(chǎng)也由此出現(xiàn)較大波動(dòng)。

一年內(nèi)到期借款超千億

事實(shí)上，資本市場(chǎng)對(duì)于復(fù)星國(guó)際的爭(zhēng)論焦點(diǎn)主要在于其能否順利度過即將到來的償債高峰。

作為坐擁8000億資產(chǎn)，布局業(yè)務(wù)涵蓋房地產(chǎn)、醫(yī)藥、文旅、保險(xiǎn)、礦產(chǎn)、金融投資等多個(gè)行業(yè)的龐大商業(yè)帝國(guó)，復(fù)星國(guó)際無論名氣還是實(shí)力都毋庸置疑，掌門人郭廣昌甚至有“中國(guó)巴菲特”之稱，如復(fù)星醫(yī)藥、復(fù)星旅文、豫園股份、上海鋼聯(lián)、海南礦業(yè)、南鋼股份等十余家上市平臺(tái)均為其直接控股子公司。

今年3月，復(fù)星國(guó)際還斥資63.42億元，收購(gòu)上海外灘金融中心剩下50%的股權(quán)，以全資持有這個(gè)上海外灘地標(biāo)項(xiàng)目。

然而，高速擴(kuò)張道路的背后，負(fù)債高企成為隱憂。

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，復(fù)星國(guó)際總資產(chǎn)8063.72億元，其中6031.58億元均為負(fù)債，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)74.8%。

具體而言，企業(yè)附有合約的未折現(xiàn)金融負(fù)債合計(jì)4913.56億元，其中998.27億元需要即期支付，1588.9億元將在一年內(nèi)到期。

復(fù)星國(guó)際表示，其目標(biāo)是運(yùn)用計(jì)息銀行借款及其他借款以保持融資的持續(xù)性與靈活性的平衡。截至2021年末，企業(yè)賬面基礎(chǔ)債務(wù)中44%將在不足一年內(nèi)到期，同比上年增加5個(gè)百分點(diǎn)。

在此背景下，企業(yè)僅計(jì)息銀行借款及其他借款總額就達(dá)到2621.75億元，要知道其凈資產(chǎn)總額才2032.14億元。

且相較之下，復(fù)星國(guó)際流動(dòng)性資金略顯緊張，其現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為962.78億元，而企業(yè)光是1年內(nèi)到期的計(jì)息借款就有1052.27億元，遠(yuǎn)不足以覆蓋短期債務(wù)。

單月套現(xiàn)超40億

郭廣昌的經(jīng)營(yíng)思路，正從“買買買”變成“大甩賣”。

如青島啤酒，2017年郭廣昌寫下《我和青島啤酒的故事》，斥資66.17億港元高調(diào)入股青島啤酒，一躍成為第二大股東。

2021年8月26日至2022年5月19日期間，復(fù)星多次出售青島啤酒H股股份，每股售價(jià)從59.47港元至66.54港元不等，共計(jì)套現(xiàn)29.17億港元。

2022年5月31日，郭廣昌與青島啤酒之間的緣分終于耗盡。復(fù)星以每股62港元價(jià)格出售青島啤酒剩余6680萬股H股股份，再次套現(xiàn)41億港元。

至此，復(fù)星系將不再持有青島啤酒H股。對(duì)于清倉(cāng)原因，復(fù)星公告稱是“正常投退安排”。

值得注意的是，復(fù)星的拋售計(jì)劃并未止步于此。

6月15日晚間，復(fù)星集團(tuán)計(jì)劃減持中山公用股份不超6%，按照當(dāng)天收盤價(jià)格，對(duì)應(yīng)的套現(xiàn)金額約為7億左右。對(duì)于減持原因，中山公用表示，為股東復(fù)星集團(tuán)自身經(jīng)營(yíng)計(jì)劃需要。

同日，另一家A股參股公司泰和科技亦披露稱，股東方復(fù)星創(chuàng)泓（復(fù)星國(guó)際控股子公司）自3月30日至減6月14日連續(xù)以集中競(jìng)價(jià)或大宗交易方式減持公司813.48萬股，累計(jì)套現(xiàn)約1.84億元。

并且按照此前披露堅(jiān)持計(jì)劃，復(fù)星創(chuàng)泓計(jì)劃在9月14日前累計(jì)減持不超過1621.48萬股，占公司總股本7.5%。按照此前交易價(jià)格計(jì)算，套現(xiàn)總額約為3.68億元。

對(duì)于減持原因，泰和科技也表述為“股東資金需求”。

也就是說，僅最近1月之內(nèi)公開披露的股權(quán)交易，復(fù)星套現(xiàn)金額就超過40億元。聯(lián)想到企業(yè)可能面臨的現(xiàn)金流危機(jī)，復(fù)星一時(shí)處于輿論的風(fēng)口浪尖。

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)“打架”

穆迪在其研究報(bào)告中表示，列入下調(diào)觀察名單原因是擔(dān)心公開債券市場(chǎng)投資者避險(xiǎn)情緒的升溫將令復(fù)星本已緊張的流動(dòng)性承壓，且未來6-12個(gè)月公司境內(nèi)外債務(wù)到期規(guī)模較大。

穆迪預(yù)計(jì)，復(fù)星將增加資產(chǎn)退出并縮小投資規(guī)模，以維持流動(dòng)性用于償債，但具體執(zhí)行時(shí)間和通過相關(guān)渠道融資的實(shí)際募集金額存在不確定性。

并且持續(xù)資產(chǎn)退出將削弱復(fù)星即將到來的分紅收入以及投資組合的規(guī)模和質(zhì)量，從而可能無法支持公司Ba3的評(píng)級(jí)狀況。

穆迪認(rèn)為，在中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)低迷的環(huán)境下，復(fù)星在房地產(chǎn)業(yè)的投資對(duì)象，如復(fù)星地產(chǎn)帶來的蔓延風(fēng)險(xiǎn)將上升。

截至2022年3月底，復(fù)星在控股公司層面的現(xiàn)金不足以償付未來12個(gè)月內(nèi)到期的短期債務(wù)，而其經(jīng)常性收入（主要包括相關(guān)投資分紅）不足以支持利息和運(yùn)營(yíng)支出。

穆迪指出，由于境內(nèi)外投資者對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)敞口較大的高收益民企避險(xiǎn)情緒上升，復(fù)星的公開債券市場(chǎng)融資渠道將面臨挑戰(zhàn)，這將顯著提高復(fù)星的再融資風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上也如其所料。

就在不久前，復(fù)星國(guó)際美元債創(chuàng)下了3月份以來最大降幅。與此同時(shí)，穆迪還將 Fortune Star (BVI) Limited所發(fā)行債券的Ba3有支持高級(jí)無抵押債務(wù)評(píng)級(jí)列入了下調(diào)觀察名單。

上述債券得到復(fù)星無條件及不可撤銷的擔(dān)保，此舉引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)復(fù)星國(guó)際資金緊張不少的猜測(cè)。

或受此影響，復(fù)星不得不于6月22日宣布全額要約回購(gòu)今年到期的僅存兩筆境外債券：其一為今年8月投資人有贖回權(quán)的FOSUNI 5.5% 2023的美元債，金額約為3.80億美元；其二為今年10月到期的FOSUNI 3.3% 2022的歐元債，金額約為3.84億歐元。

不過亦有分析人士指出，近來多家房企接連被下調(diào)評(píng)級(jí)，穆迪等評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)看跌內(nèi)房企早已成為常態(tài)。但復(fù)星早已成為多元化業(yè)務(wù)開展較為成熟的綜合型企業(yè)，單純的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)對(duì)集團(tuán)影響有限，不能一概而論。

如文旅板塊上市公司復(fù)興旅游文化，自2020年開始由盈轉(zhuǎn)虧，2020-2021年分別虧損25.74億元與27.12億元。

但就整個(gè)集團(tuán)而言，復(fù)星國(guó)際兩年間歸母凈利潤(rùn)分別為79.98億元和100.86億元，盡管相較2019年的147.97億元高點(diǎn)有所下滑，卻仍有一定盈利空間。

另一家國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)普在最新的研究報(bào)告中認(rèn)為，截至2021年末，復(fù)星國(guó)際總債務(wù)占總資本比率降至53.8%，平均債務(wù)成本處于4.6%的歷史低位；集團(tuán)和旗下子公司跟全球超過100家中外資銀行建立了合作關(guān)系，同時(shí)和多家國(guó)際化的銀行及中資銀行都簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議。

此外，復(fù)星擁有全球化的業(yè)務(wù)規(guī)模、多元化的投資組合，能夠維持投退平衡的兌現(xiàn)。

標(biāo)普因此看好其資金回籠的靈活性，維持復(fù)星國(guó)際的評(píng)級(jí)展望為“穩(wěn)定”，同時(shí)確認(rèn)了復(fù)星國(guó)際的“BB”長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)以及該公司的有擔(dān)保高級(jí)無抵押債務(wù)的“BB”發(fā)行評(píng)級(jí)。

受到疫情沖擊這幾年，復(fù)星地產(chǎn)與文旅兩條重要業(yè)務(wù)線雙雙遇挫，營(yíng)收下滑。多重壓力下，郭廣昌該如何從容應(yīng)對(duì)？

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